投资者情绪对稳定性影响的实证研究
1绪论
1.1研究背景
现代金融经济学理论以理性的投资者（Rational Investor)为前提，提出了有效市场假说（EMH)。该假说认为理性投资者不仅具有相同的知识水平并且拥有同样的信息解读能力，而且在经济活动中以个人效用最大化为目标，并且认为如果证券的价格充分反应了所有可获得的信息，证券市场就是有效的。然而，随着金融危机的愈演愈烈，市场“异象”不断浮现，如，封闭式基金之谜、过度反应或反应不足，传统金融学理论已不足以解释这些异象的发生。二十世纪后期，一批经济学者将金融学、心理学和行为学相关理论综合起来进行研究，研究成果成功的解释了市场“异象”的发生，自此行为金融学产生。行为金融学理论是对传统金融^^理论的挑战，因为行为金融学理论认为投资者是非理性的，他们在投资决策中受到情感、认知、态度等心理因素的影响进而会产生市场效应。投资者情绪（Investor Sentiment)是行为金融学中重要的组成部分，属于对群体行为的研究范畴，投资者情绪的变化会对投资者的决策产生影响，非理性的情绪变化也会使市场上个体的行为出现偏差。那么在不同的情绪变化中，不同的投资者对会计信息的解读能力也会有所偏差，从而影响着投资者的行为和管理者对会计政策的选择。企业的运营情况如财务状况、经营成果和现金流量，通过数字化的会计信息向外界传递。投资者根据所获得的会计信息加之A身对信息的解读、判断能力，进行投资决策。同时会计信息也可帮助公司的管理者进行信息题选，影响公司的投融资活动，进而影响公司的资源配置，起到会计信息的治理作用。所以，高质量的会计信息是市场效率提尚的工具。
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1.2研究目的和意义
1.2.1研究目的
2008年金融危机爆发后，政府、市场监管部门和市场参与者一方面更加注重会计信息质量对投资者的保护作用，另一方面也注意到投资者的非理性特征或有限理性特征对资本市场有效性的影响。根据委托-代理理论，公司管理层会利用自身的信息优势以及投资者的非理性特征或有限理性特征，迎合投资者情绪对会计信息进行操控，而会计稳健性作为重要的会计信息质量特征之一，无疑会受到管理层自利动机的影响。因而，期望通过对2007-2012年我国上市公司A股财务数据的分析，考察和检验投资者情绪对会计稳健性的影响，从投资者情绪的角度解释公司会计稳健性原则的产生动因，为遏制管理层迎合投资者情绪操控会计信息的行为、提高财务报告的可靠程度、发挥会计信息的治理作用和保护投资者的作用提供理论依据、数据支持和政策建议。
1.2.2研究意义
本文的理论意义表现为，以委托-代理理论、信息不对称理论和契约理论为指导，将行为金融学与会计学领域的研究内容相结合，将投资者情绪和会计稳健性纳入一个研究框架进行研究，分析投资者情绪对会计稳健性的作用途径，进一步扩充了会计稳健性影响因素范围，丰富了投资者情绪、会计稳健性的研究文献。本文的现实意义表现为，有助于遏制管理层利己性的动机，降低信息不对称程度，保护投资者的利益，使上市公司监管部门也可以通过调节和引导投资者情绪，帮助投资者正确理解资本市场和会计信息的披露政策，保证市场运行节奏，为遏制管理层迎合投资者情绪操控会计信息的行为和提高上市公司财务报告质量提供经验证据。
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2投资者情绪影响会计稳健性的基本理论
2.1投资者情绪的涵义
自二十世纪九十年代末期，行为金融学以研究心理学对股票市场异常现象的解说成为经济学家追捧的研究方向。然而，由于行为金融学自身的局限性，发展至今仍未形成一个完整的理论框架，而对于投资者情绪的定义，不同学者持不同的观点，至今还没有一个统一的标准。Barberis, Shleifer & Vishny (1998)从认知偏差的角度分析，认为投资者情绪是由于交易者不同的投资信念和价值取向形成的心理结果。以情绪性质为划分标准，Lemer & Keltner (2000)将情绪分为积极情绪和消极情绪。积极情绪主要指正向情绪，如乐观的和享乐的情绪；消极情绪通常包括负向的、痛苦的或悲观的情绪[49]。以具体情绪为标准，Izard (1987)将情绪分为兴奋、喜悦、惊骇、悲痛、憎恶、愤怒、羞耻、恐惧和傲慢九大类。基于情绪的性质，Shleifer (2000)认为投资者情绪可以看作是投资者对股票市场的未来存有系统性偏差的预期[51]。Brown &Cliff (2004)认为投资者情绪代表的是投资者对股票的总体积极或消极的态度。从情绪的产牛.主体看，可以分为个体情绪（individual emotion)和社会情绪（socialmood)。Nofsinger (2005)研究发现，社会情绪往往会引导个体情绪，影响其倍念和决策。从心理学角度，王美今、孙建军（2004)将投资者情绪定义为在经济活动中以情感为恶础的判断，由于投资者心理状态和风险认知上的偏差，形成对未来收益和资产分布的具有差别性的看法[41]。饶育蒂等（2005)认为投资者对市场的未来预期会产生系统性偏差，这种带有系统性偏差的预期就称为投资者情绪[54]。
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2.2会计稳健性的涵义
传统上，会计稳健性原则（Conservatism)被认为是“确认所有的预期损失而不确认任何预期的收益”（Bliss，1924)。当法律意义的角度认为收益确实存在时，确认收益或预期收益才是被许可的。在1970年，美国会计原则委员会认为由于管理者、投资者和会计师对资产和利润的低估，计量过程中会出现很小的偏误，这种偏差导致稳健性概念的形成。我国在1992年颁布的《企业会计准则》中第一次将谨慎性作为会计核算的基本原则之一，财政部2006年颁布的新《企业会计准则一基本准则》中明确指出，企业对交易或者事项进行会计确认、计量和报告应当保持应有的谨慎，不应高估资产或者收益，低估负债或者费用[4]。Felthatn & Owson (1995)认为会计稳健性意味着从企业的长期发展看公司的市场价值会高于其账面价值。由此可以看出，会计稳健性不仅反应在资产负债表中而且也存在于利润表中。Basu (1997)从实证分析的角度将稳健性看作是企业在确认“好消息”的时候会比对“坏消息”时需要全面的、更多的可验证性条件，即会计人员对于损失的确认必须及时全面，而对于收益必须具有充分证据时才能予以确认。从另外一个角度定义，会计稳健性作为一种机制安排限制了会计信息披露的范围。即当管理层存在披露“好消息”的偏见的时候，将对其进行惩罚（Guay、Verrecchia2006)。根据Basu ( 1997)对会计稳健性的定义，Beaver和Ryan (2000)、Ball和Shivakumar (2005)进一步对其进行研究，认为以会计确认是否和当期消息有关系为标准，会计稳健性可划分为条件稳健性和无条件稳健性。这样的区分可以更清楚的认识和理解稳健性的概念-具体内容如表2-1所示。
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3投资者情绪对会计稳健性影响的理论分析.......25
3.1投资者情绪对会计稳健性影响的作用机理....... 25
3.2研究假设.......26
3.3本章小结.......27
4研究设计.......28
4.1样本选择与数据来源.......28
4.3投资者情绪指数构建.......32
4.3.1投资者情绪指数描述.......32
4.3.2主成分分析结果.......36
4.4模型设计.......38
4.5本章小结.......38
5投资者情绪对会计稳健性影响的实证分析.......39
5.1会计稳健性影响.......39
5.1.1描述性统计分析.......39
5.1.2相关性分析....... 40
5.2回归分析.......40
5.3本章小结.......42
5投资者情绪对会计稳健性影响的实证分析
5.1描述性统计与相关性分析
主要变量分年度的描述性统计如表5-1所示，可以看出：（1)会计盈余各年的巾值均小于均值，表示NI是右偏的；（2)股票回报率各年的中值也是小于均值的，表示股票回报率也是右偏；（3)同一年度来看，2007年会计盈余的标准差0.085小于股票回报率的标准差1.22; 2008年会计盈余的标准差0.037小于股票冋报率的标准差0.363;2009年会计盈余的标准差0.090小于股票回报率的标准差0.529; 2010年会计盈余的标准差0.055小于股票回报率的标准差0.518; 2011年会计盈余的标准差0.057小于股票回报率的标准差0.167;只有2012年会计盈余的标准差0.918小于股票回报率的标准差0.282：说明相对丁?会计盈余来说，股票回报率的波动性更大。图5-1显示了会计盈余和股票收益率2007-2012年度趋势图。图中显示，股票收益率有较大波动2007年为最高点为0.637，然后一路下滑，跌至2009年的谷底-0.784后开始回升，但一直处于波动状态。上市公司会计盈余较为稳定，2007-2011年比较平稳，2012年升至趋势由2011年的0.026升至2012年的0.328。
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结论
本文探究会计信息质量中的稳健性原则的影响因素，同时进一步检验投资者情绪对稳健性的影响性，对提高公司会计信息的质量有所贡献。通过规范分析和实证研究的分析结果，检验了投资者情绪对会计稳健性的负相关关系，即投资者情绪高涨会造成投资者对财务报告信息无暇关注或关注较少，管理层也更愿意发布好消息，减少披露坏消息，迎合投资者的乐观情绪，从而降低了会计稳健性；投资者情绪低落会使得投资者更多的关注上市公司公布的财务报告内容，管理层采取了较为稳健的会计政策，迎合了投资者的悲观情绪，使得投资者更加相信上市公司的财务报告有较高的质量。创新点：将行为金融学理论和会计理论中的，投资者情绪和会计稳健性纳入同一个框架进行研究，丰富了投资者情绪和会计稳健性的研究范围，扩充了对稳健性影响因素的研究范围。但由于客观条件和主观能力的限制，本文研究尚不完善，有待未来进一步的深化研究：
(1)总结国内外文献，学者对稳健性的度量方法还没有得出统一的结论。本文釆取了最普遍的Basu模型对稳健性进行度量，但我国资本市场尚不够完善，仍然存在着市场宏观因素或政府监管因素对稳健性及投资者情绪的影响，所以以此对我国稳健性进行度量的准确性不高。未来可考虑结合中国制度背景和市场现实情况对研究模型进行改进，探求更加精确的度量方法。
(2)稳健性在短期表现和长期的表现可能会有差异。本文的样本区间为2007-2012年，时间样本较短，对于稳健性的长期表现可能存有偏误。未来研究可以扩大样本的时间跨度，考虑变量的长期表现及情绪对其的影响。
(3)本文对投资者情绪影响是否作用于非条件的稳健性方面的研究，略显不足。非条件的稳健性原则是会计政策所规定的计量会计信息的方法，虽然是国家的强制性规定原则，但是有研究表明条件稳健性和非条件稳健性是可以相互作用的。因此，在后续的研究中可以进一步考虑增加非条件稳健性，在更广泛的变量范围上检验投资者情绪对会计稳健性的影响。
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参考文献（略）
