​业绩补偿承诺下的并购绩效探讨——以浙文影业并购天意

本文是一篇财会管理论文，笔者认为并购过程中存在着不对称的信息，而业绩承诺也存在着衍生的风险。在签署业绩补偿承诺协议之前，收购方要充分了解被并购方的情况，仔细评估被并购方在并购时可能带来的风险，并且比较不同的对价支付方式的利弊，通过选择较优的对价支付方案，可以减少风险。
第一章绪论
第一节研究背景及意义
一、研究背景
并购能够整合并购双方的资源，拓宽产业链，取长补短，提升企业绩效。根据同花顺2021年1月的统计，2020年全年各类并购事件共发生1,893起，并购合计总规模达到12,111.77亿元人民币。2021年，A股市场1124家上市公司发布了1472向并购重组的计划，比2020年增长了22.26%，但是并购支付价格的公允性会对并购的成败和保护中小股东利益会产生较大的影响。为了解决信息不对称、保障市场估值理性、提高并购交易质量等，企业在并购重组的实施过程中，并购双方签订业绩补偿承诺成为了惯例。
业绩补偿承诺是利好，还是利空？其签订后是否能实现签订时双方的初衷？现实情况是：一些上市公司签订业绩补偿承诺后，并购后经营情况良好且业绩补偿承诺履行顺利，业绩补偿承诺确实起到保护中小股东权益、改善投资估值合理性和提高并购交易质量的作用。当前我国企业在并购重组中常常出现高估值、高商誉、高承诺“三高”的现象，这些企业极容易出现业绩承诺未完成，他们为了完成业绩承诺往往会进行盈余管理、利润操纵等，其后又在承诺期满后出现股份减持、资产套现等不良行为，对中小股东利益造成严重侵害，影响我国资本市场的健康发展。2008年5月我国证券市场监管管理委员发布《上市公司重大资产重组管理办法》，2009年发布《股份方式进行业绩补偿的内部审核备忘录》等一系列办法和政策文件。然而，从目前《办法》和政策实施情况看，并购重组中的业绩补偿承诺的应用得到了规范，在一定程度上缓解了并购中主并方与被并方的信息不对称，促进了并购交易的顺利达成。与此同时，我国资本市场签订业绩承诺协议后，业绩不达标现象却是时有发生，这个情况也引起了我国学者们的关注，我国学者们从原因和产生的经济后果等方面进行了大量的研究，但是，有关业绩补偿承诺对企业并购绩效影响方面理论研究结论却存在分歧。
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第二节文献综述
一、关于业绩补偿承诺的研究
2005年我国上市公司开始实施股权分置改革，监管部门鼓励上市集团公司通过并购和重大资产重组交易向所属上市公司注入优质资源，提供上市公司盈利能力,增强股票市场的流动性，解决我国上市公司长期受到诟病的“非流通股权结构”的问题。与此同时，为了保护小流通股东的利益在股权分置改革中不受侵害，我国监管部门要求上市公司应在并购重组方案中做出诸如保证置入资产未来三年达到的经营目标，如果预期经营目标无法达到时给予流通股股东相应地补偿等条款，由此引发了我国学术界对于并购中业绩补偿承诺问題的研究热。国外相类似问题的研究是“对赌协议”比我国早一些，从目前获得的研究文献看，关于这一问题的研究主要是集中于以下三个方面。
（一）业绩补偿承诺的属性
业绩补偿承诺是结合我国实际情况发展出的具有中国特色的资本市场的操作工具，国内外学者依据自身对业绩补偿承诺的了解对业绩补偿承诺的属性有了一个全面的认识。Trigeorgis（1997）被并购方作出的业绩承诺可看作资产出售的一种看跌期权。饶茜和侯席培（2017）表示业绩补偿承诺系上市公司与业绩承诺方就交易标的未来一定期限内的现实利润数低于预期利润数的情形达成的补充约定。王竞达、范庆泉（2017）指出业绩承诺是一种金融衍生工具。余冬梅（2019）认为业绩承诺协议其实就是英美法律制度下的一种契约形式。宋清和刘慧芳（2020）业绩补偿承诺就是主并方与被并方达成的业绩补偿合同,其具体内容分为业绩约定与业务补充条款,合同规定在业务约定未达标后,原承诺人以股票或现金的方式对业务差额作出补充。毛淑珍，王琳霏等（2022）的分析则认为,业绩的承诺其实是对赌的一个特殊类型,是国外对赌协议在我国的情景化应用。
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第二章相关概念及理论基础
第一节关键概念
一、业绩补偿承诺
业绩补偿承诺是指在企业兼并重组和借壳上市过程中，由标的方原股东就标的资产在未来一个期间的盈利绩效向并购方作出的一个承诺，在约定期间，一旦标的方有任何一年的绩效目标无法实现时，将由标的方原股东向兼并方以股票或者现金的形式作出赔偿，即业绩承诺补偿。其本质是并购双方在签订并购协议书时对未来的不确定性达成的一项契约安排。
业绩补偿承诺的实质，其实就是一个对赌协议，只不过这种对赌协议是发生在并购交易双方之间的。但是作为一种独特的对赌协议，业绩补偿承诺又有其自身的特点。如表2.1.1所示，对赌协议与业绩补偿承诺虽然有一定相同之处，但在评判标准等方面并不完全一致。

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第二节理论基础
一、信息不对称理论
信息不对称理论认为，企业在并购活动中，并购双方由于信息获得渠道不同，会导致企业的交易优势必然会偏向于信息最丰富的一方。信息不对称理论由美国经济学家在1970年左右首先提出，许多学者又对信息不对称理论进行了完善补充，后来信息不对称的概念在经济生活中得到了越来越多的运用。目前国内外有关信息不对称问题的研究多集中在对市场有效性的探讨上，这往往会导致伦理危机与反向抉择。通过引入不对称的信息披露机制，发现企业是一个天生的信息获得者，即便是事先做了充分的调查，也不可能完全将这一天生的缺陷填补上。在这样的背景下，很容易出现伦理问题，目标公司很有可能会隐瞒、编造某些重要信息，从而赚取高额的利润。韩倩倩和李彬（2015）提出，引进第三方对标的公司进行评估是一种行之有效的方法，而审计则可以成为独立的中介，从而确保信息的完整性。岳修奎和刘灿灿（2017）从企业价值的视角出发，探讨了在收购中如何在业绩承诺、对价支付方式、定价等问题上进行优化，同时着重指出在进行资产评价时，必须做到公平。
二、不完全契约理论
不完全契约理论又叫做GHM理论或者不完全合约理论，该理论主要是根据契约的不完全性来研究的，研究目的主要是为了达到对财产权与控制权二者最佳的分配效果，不完全契约理论运用于在公司的管理流程中，对控制权的分配也是十分关键的分析工具，不完全契约理论是对完全契约概念内涵的进一步拓展，更接近实际应用，但某些条件苛刻，不适合当前情况。不完全契约理论主张人类的道德理性必须是有限的道德理性，由于社会环境复杂多变且存在不确定性，不可能预测未来，也不可能确定各种事件的相关对策和交易成功率，简单来说就是交易双方只可能签订不完全契约，不可能签订完整契约。不完全契约理论注重的是事后行为，可以比较合理的调节合同双方签订契约后的行为，以便使合同实现长期。这样就可以减少契约中双方重新各自签订契约，进而降低了双方间买卖的成本。
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第三章业绩补偿承诺在我国企业并购中的应用分析.......17
第一节业绩补偿承制度的起源与发展...........................17
一、制度起源与优化完善....................................17
二、业绩补偿承诺协议的主要内容............................18
第四章浙文影业并购天意影视案例介绍.................24
第一节并购双方所处行业.....................................24
一、影视行业.........................24
二、纺织行业.....................24
第五章业绩补偿承诺下浙文影业的并购绩效.............33
第一节短期并购绩效分析——基于事件研究法...................33
一、数据来源以及评价指标..................................33
二、研究方法..........................34
第五章业绩补偿承诺下浙文影业的并购绩效
第一节短期并购绩效分析——基于事件研究法本节将通过事件研究法对浙文影视收购天意影视的企业并购业绩进行剖析,该方法是研究市场对公司并购交易反应的常用方法,通过分析事件给公司的某一股票价值所产生的影响,通常是对普通股价格的影响,而具体到本文的主题业绩补偿承诺下的企业并购业绩,也就是通过分析业绩补偿承诺协议公告时对上市公司流通股价的影响,进而评估企业收购的整体业绩。事件研究法的具体基础研究思路：以投资交易市场上在收集到浙文电影收购天意电影签署业绩补偿承诺协议这个特殊事项消息之日作为事件日，通过科学合理地选取时间窗口，并通过对上市挂牌企业股票价格、个股收益率变动的消息收集与深入研究，以追踪引起企业收益特殊变动的具体事项和理由。
一、数据来源以及评价指标
本文应用事件研究法探究浙文影业2017年并购天意影视事件对其绩效的影响，结合相关文献和浙文影视的实际情况，分别就并购公告发布日（2017年11月6日）、浙文影业2017年年报公布日（2018年4月20日）、浙文影业2018年年报公布日（2019年4月23日）、浙文影业2019年年报公布日（2020年4月28日）对其签订业绩补偿承诺的效果进行研究。事件研究法中数据均来自东方财富choice，包括了浙文影业股票价格数据、沪A市场指数。

财会管理论文参考

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第六章研究结论、建议与不足
第一节研究结论
随着中国社会的日益发达以及企业市场的剧烈竞争,兼并成为公司扩张的一个常用手法,市场成交规模和交易频次都会持续增加。本文主要深入研究剖析了在业绩补偿承诺下浙文影院并购天意影视的并购绩效情况,综合分析使用了财务分析法、事件研究法、和EVA值,对中长期并购绩效和短期并购绩效进行了整体综合评价分析。浙文影视虽然从传统行业转型到了影视行业，名称虽然由“科技”变为“文化”再变为“影业”，但其依旧没有达到并购预期，未能实现并购绩效的提升。长期来看，浙文影视并购天意影视对实现多元化发展的发展战略弊大于利。浙文影业并没有在业绩补偿承诺的“保驾护航”下为企业带来更好的利润流入点，而是让本就陷入泥沼的影视文化产业雪上加霜，影视文化产业如今已成为浙文影业甩不掉的“烫手山芋”。
本文通过对浙文影视天意传媒案例的研究，得出以下几点结论：
（1）从事件分析法角度来看，本文通过事件研究法对并购公告发布日、浙文影业2017年年报公布日、浙文影业2018年年报公布日、浙文影业2019年年报公布日对其签订业绩补偿承诺的效果进行研究。研究发现发现四个公告日的累计收益率呈波动下滑趋势，事件对短期股价造成的影响影响较大，此次并购活动没有为浙文影业带来额外的财富效应，市场对此次并购以及业绩补偿承诺不是特别看好，对此次并购活动存有疑虑，企业价值因此下降。
（2）从EVA法角度来看，在业绩补偿承诺下浙文影业EVA迅速下滑，出现巨额负数，EVA回报率呈直线下滑的趋势，浙文影业并购天意影视并没有在业绩补偿承诺的“保驾护航”下为浙文影业带来更好的利润流入点，而是让其本就陷入泥沼的影视文化产业雪上加霜。
参考文献（略）