我国汽车制造企业员工持股绩效探讨—以上海汽车集团为例
时间：2021-05-23 来源：www.jbevzenko.com
本文运用事件研究法和市场模型法对上汽集团员工持股计划的市场绩效进行研究。首先，统计上汽集团员工持股计划（草案）公告前后 20日的短期股价后发现草案公告后上汽集团的股价有明显上升并持续高于草案公告前，统计上汽集团 2015-2019 年长期股价变化发现计划实施后上汽集团股价上升且始终高于计划股票发行价格，这说明上汽集团实施员工持股计划后股票市场具有很大发展潜力，也获取了市场的认可。
第 1 章 绪论
1.1 研究背景及意义
1.1.1 研究背景
员工持股计划是一种长期股权激励计划，员工通过认购企业股份从而成为企业股东，与企业所有者共同参与企业利润分享和管理[1]。
20 世纪 50 年代，员工持股计划萌芽于美国，提出者是美国的一位律师路易斯·凯尔索（Louis O.Kelso），他认为美国的资本所有权过于集中，员工持股计划的实施能够使劳动者与资本所有者共享社会利益和资源。随着企业经营活动中生产力价值的提升以及人才稀缺性的增加，劳动者与企业的关系愈发密不可分，因此员工持股的经营模式迅速推广至世界各国。20 世纪 80 年代，我国在国企改革和混合所有制改革的进程中也了解到了员工持股的概念，经过我国学者多年的研究和员工持股在企业中的应用和发展，员工持股计划的激励作用在实践中得到了验证，其对企业绩效产生的正向作用也得到了肯定。
在试行员工持股的初期阶段，与国外的成熟体系相比，我国的员工持股计划尚未形成规模和体系，同时由于国内市场的特殊性和资本主义与社会主义国家的差异性以及经验不足导致的监督机制无效、执行体系不完善和试行企业积极性不高等缺陷，我国员工持股计划的发展之路十分艰辛，其间曾几次被迫叫停。近年来我国的市场体制和经济形态随着混合所有制改革不断发展，员工持股作为一种新颖的运营模式再次被我国企业运用和改进，并且得到了国家的大力支持，我国企业正不断完善员工持股计划并从中获益。
..........................
1.2 国内外研究综述
1.2.1 国外研究
动态员工持股计划最早在西方国家出现，20 世纪 50 年代 Louis Kelso（1958）提出的“双因素经济论”是员工持股理论的雏形，他将财富的创造与劳动和资本紧密相连，认为二者应共享企业价值[2]。60 年代，“人力资本理论”构建者 Thodore W.Schults（1960）在书中表明，劳动价值应得到与资本价值同等的对待[3]。
此后国外学者对员工持股绩效的研究开始结合数据的收集和分析对员工持股计划对企业绩效的影响进行论证。
部分学者通过对案例企业的研究证明了员工持股的绩效：Stephane Trebucq 和Charles-Henri（2002）对法国实施员工持股计划的企业进行研究，研究表明员工持股计划能为公司运营提供保障并使公司业绩得到提升[4]。2003 年，Derek C.Jones和 Taka Kato 通过对计量经济学案例的研究证明了“员工参与对企业绩效有直接影响”[5]。Corey Rosen（2006）着眼于研究企业内部广泛授予的股票期权，数据表明向员工分配期权不仅不会影响股票价格，而且对于公司业绩而言比传统股东分配效果更优[6]。Sesil J C 和 Lin Y P（2011）研究发现，向高管授予股票期权后五年内企业生产力受到了积极影响，企业绩效从而得到提升[7]。Timur S 和 Timur A T（2016）以酒店为案例企业，通过研究相关数据发现员工持股能够影响组织的经济环境，促进企业可持续发展，从而提升企业绩效[8]。
部分学者采用实证方式证明了员工持股的绩效：为汇总研究结果并对员工所有权与公司业绩之间关系进行实证，Ernest H. O'Boyle、Pankaj C.Patel 和 ErikGonzalez-Mulé（2016）对 102 个样本进行了荟萃分析，数据能够代表 56984 家公司。研究表明员工所有权与公司业绩之间存在着积极且具有统计性意义的关系，而且员工所有权对公司业绩的影响日益增加[9]。Sonali B. Ramchandani 和 Hemal B.Pandya（2019）针对员工持股对 10 家印度建筑基础设施上市公司财务绩效的影响做了六年期的实证研究，对企业实施员工持股前后进行分析发现员工持股计划的实施能够提升企业绩效和生产力[10]。
图 1.1 研究框架图
.........................
第 2 章 相关理论概述
2.1 相关概念界定
2.1.1 员工持股计划的概念
“员工持股计划”这一概念是由美国律师路易斯·凯尔索（Louis O.Kelso）提出的，他将实施员工持股的目的看作分散美国的资本集权，使员工能够参与企业的收入分配。随着企业经营活动中生产力价值以及人才稀缺性的提升，劳动者与企业的关系愈发密不可分，员工持股也因此逐渐进入了世界各国的经济舞台并在 20世纪 80 年代被引入我国。
如今，员工持股计划并不再单纯是一件用于分散权力的工具，而是在多年的演变与完善中成为了企业的一种激励和管理体制，员工通过认购股份成为企业股东从而与企业管理者成为利益共同体，共享企业盈亏。
2.1.2 员工持股计划与股权激励计划的区别
员工持股计划与股权激励计划都是企业为提升财务绩效、促进自身长期稳定发展而实施的激励计划，但二者在部分方面存在明显区别，具体如下表 2.1，本节将企业董事、监事和高级管理人员简称为“董监高”。
表 2.1 员工持股计划与股权激励的区别
..........................
2.2 员工持股计划的理论基础
与员工持股计划相关的理论主要有二元经济学理论、分享经济理论、委托代理理论以及利益趋同假说。
2.2.1 二元经济学理论
路易斯·凯尔索（Louis O.Kelso）提出了“二元经济学理论”，作为美国员工持股计划较早的研究者与倡导者，在对当时美国社会经济状态进行探索和分析后，他认为当时的资本主义社会所面临的最严峻的考验即社会分配不均。
凯尔索在《资本主义宣言》中提出，财富创造与资本、劳动不可分割，人们有权通过资本实现收入，而非仅凭劳动产生价值。在此基础上他认为，人类社会需要一种制度制衡劳动收入和资本收入，保证劳动和资本资源的广泛利用和拥有，激励人民创造财富的精神和对社会的责任感。同时凯尔索在书中提到，在科技发展迅速、产品更新换代为常态的时代，企业仅依靠对员工的考核和监督并不能提升他们的积极性和凝聚力，因此一种能提升员工对企业认可度和企业竞争力的经营方案在企业的发展中不可或缺[28]。
美国的员工持股计划基于此萌芽并得到广泛的关注和研究。
...................
第 3 章 我国汽车制造企业员工持股概况.....................17
3.1 我国员工持股计划的发展历程................................17
3.2 我国汽车制造企业员工持股计划的实施现状及特点..........................18
第 4 章 上汽集团员工持股计划案例介绍...........................27
4.1 上汽集团简介...............................27
4.1.1 上汽集团基本情况......................27
4.1.2 上汽集团实施员工持股计划的背景..................28
第 5 章 上汽集团员工持股计划绩效分析...............................34
5.1 员工持股计划对市场绩效的影响................................34
5.1.1 股价变动分析.................................34
5.1.2 累计超额收益率分析.....................................37
第 6 章 对上汽集团员工持股的评价及行业启示
6.1 评价
6.1.1 上汽集团员工持股计划的成功经验
（1）合理划分参与对象能使员工持股的激励作用更有效
上汽集团员工持股不仅涵盖了企业本身的管理层及核心职工，还将子公司也纳入计划中，这样的做法有助于实现集团内部互利共生，上汽集团员工持股计划中核心职工持股比例达 97.85%，作为技术和生产为主的制造业企业，将大量份额分配给处于一线岗位的核心职工能够有效地激发他们的工作热情和对企业的归属感，还能激励未被确认为参与对象的员工，从而提升企业内部员工的工作积极性，促进企业可持续发展。
（2）选择适合自身的发行方式与存续期能增加员工持股的可操作性
在发行方式方面，非公开募股这种企业内部筹措资金的方式能够扩充企业内部资本且实施成本较低，不仅在最大程度上将企业收益分配给职工，也避免了企业资本的流失，而且内部募股对企业而言更容易监管。同时，员工持股购股价格与股票发行项目中的其他认购对象市场竞价价格一致，能够使企业员工持股充分参与市场竞争，规避企业内部黑幕和操纵股价的风险。非公开发行与集中竞价相结合的方式可以在防止企业内部资本流出的同时使交易过程公正透明。
在存续期规划方面，上汽集团员工持股计划较长的锁定期限能够减少企业内部资本流失，提升企业员工持股的稳定性，增大员工持股的效益，在给职工带来收益的同时对职工产生制约和激励作用，有利于企业的长期稳定发展。
........................
第 7 章 研究结论及展望
7.1 研究结论
本文主旨为对我国汽车制造企业员工持股计划的绩效进行研究与分析，以上海汽车集团为例，通过对上汽集团员工持股计划的绩效分析反映整个行业的情况。
在市场绩效方面，本文运用事件研究法和市场模型法对上汽集团员工持股计划的市场绩效进行研究。首先，统计上汽集团员工持股计划（草案）公告前后 20日的短期股价后发现草案公告后上汽集团的股价有明显上升并持续高于草案公告前，统计上汽集团 2015-2019 年长期股价变化发现计划实施后上汽集团股价上升且始终高于计划股票发行价格，这说明上汽集团实施员工持股计划后股票市场具有很大发展潜力，也获取了市场的认可。其次，选取上汽集团员工持股计划（草案）公告和解锁期两个事件窗口期，采用市场模型法通过线性回归计算出窗口期内预期收益率和累计超额收益率进行对比发现累计超额收益率在窗口期内呈现显著上升和下降，说明市场对员工持股计划有明显反应。
在财务绩效方面，本文选取了汽车制造业中 133 家 A 股企业，取其 2014-2019年的相关财务指标取均值作为行业均值，将上汽集团相应财务指标与行业均值进行横纵向对比，对比后发现计划的实施对上汽集团的相关能力均有不同程度的提升，在对发展空间和资金链有着严格要求的汽车制造行业中员工持股计划的实施能够使企业具备更优秀的运营和资金周转能力，拓宽企业发展前景，有利于企业财务绩效的提升。
参考文献（略）
第 1 章 绪论
1.1 研究背景及意义
1.1.1 研究背景
员工持股计划是一种长期股权激励计划，员工通过认购企业股份从而成为企业股东，与企业所有者共同参与企业利润分享和管理[1]。
20 世纪 50 年代，员工持股计划萌芽于美国，提出者是美国的一位律师路易斯·凯尔索（Louis O.Kelso），他认为美国的资本所有权过于集中，员工持股计划的实施能够使劳动者与资本所有者共享社会利益和资源。随着企业经营活动中生产力价值的提升以及人才稀缺性的增加，劳动者与企业的关系愈发密不可分，因此员工持股的经营模式迅速推广至世界各国。20 世纪 80 年代，我国在国企改革和混合所有制改革的进程中也了解到了员工持股的概念，经过我国学者多年的研究和员工持股在企业中的应用和发展，员工持股计划的激励作用在实践中得到了验证，其对企业绩效产生的正向作用也得到了肯定。
在试行员工持股的初期阶段，与国外的成熟体系相比，我国的员工持股计划尚未形成规模和体系，同时由于国内市场的特殊性和资本主义与社会主义国家的差异性以及经验不足导致的监督机制无效、执行体系不完善和试行企业积极性不高等缺陷，我国员工持股计划的发展之路十分艰辛，其间曾几次被迫叫停。近年来我国的市场体制和经济形态随着混合所有制改革不断发展，员工持股作为一种新颖的运营模式再次被我国企业运用和改进，并且得到了国家的大力支持，我国企业正不断完善员工持股计划并从中获益。
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1.2 国内外研究综述
1.2.1 国外研究
动态员工持股计划最早在西方国家出现，20 世纪 50 年代 Louis Kelso（1958）提出的“双因素经济论”是员工持股理论的雏形，他将财富的创造与劳动和资本紧密相连，认为二者应共享企业价值[2]。60 年代，“人力资本理论”构建者 Thodore W.Schults（1960）在书中表明，劳动价值应得到与资本价值同等的对待[3]。
此后国外学者对员工持股绩效的研究开始结合数据的收集和分析对员工持股计划对企业绩效的影响进行论证。
部分学者通过对案例企业的研究证明了员工持股的绩效：Stephane Trebucq 和Charles-Henri（2002）对法国实施员工持股计划的企业进行研究，研究表明员工持股计划能为公司运营提供保障并使公司业绩得到提升[4]。2003 年，Derek C.Jones和 Taka Kato 通过对计量经济学案例的研究证明了“员工参与对企业绩效有直接影响”[5]。Corey Rosen（2006）着眼于研究企业内部广泛授予的股票期权，数据表明向员工分配期权不仅不会影响股票价格，而且对于公司业绩而言比传统股东分配效果更优[6]。Sesil J C 和 Lin Y P（2011）研究发现，向高管授予股票期权后五年内企业生产力受到了积极影响，企业绩效从而得到提升[7]。Timur S 和 Timur A T（2016）以酒店为案例企业，通过研究相关数据发现员工持股能够影响组织的经济环境，促进企业可持续发展，从而提升企业绩效[8]。
部分学者采用实证方式证明了员工持股的绩效：为汇总研究结果并对员工所有权与公司业绩之间关系进行实证，Ernest H. O'Boyle、Pankaj C.Patel 和 ErikGonzalez-Mulé（2016）对 102 个样本进行了荟萃分析，数据能够代表 56984 家公司。研究表明员工所有权与公司业绩之间存在着积极且具有统计性意义的关系，而且员工所有权对公司业绩的影响日益增加[9]。Sonali B. Ramchandani 和 Hemal B.Pandya（2019）针对员工持股对 10 家印度建筑基础设施上市公司财务绩效的影响做了六年期的实证研究，对企业实施员工持股前后进行分析发现员工持股计划的实施能够提升企业绩效和生产力[10]。
图 1.1 研究框架图
第 2 章 相关理论概述
2.1 相关概念界定
2.1.1 员工持股计划的概念
“员工持股计划”这一概念是由美国律师路易斯·凯尔索（Louis O.Kelso）提出的，他将实施员工持股的目的看作分散美国的资本集权，使员工能够参与企业的收入分配。随着企业经营活动中生产力价值以及人才稀缺性的提升，劳动者与企业的关系愈发密不可分，员工持股也因此逐渐进入了世界各国的经济舞台并在 20世纪 80 年代被引入我国。
如今，员工持股计划并不再单纯是一件用于分散权力的工具，而是在多年的演变与完善中成为了企业的一种激励和管理体制，员工通过认购股份成为企业股东从而与企业管理者成为利益共同体，共享企业盈亏。
2.1.2 员工持股计划与股权激励计划的区别
员工持股计划与股权激励计划都是企业为提升财务绩效、促进自身长期稳定发展而实施的激励计划，但二者在部分方面存在明显区别，具体如下表 2.1，本节将企业董事、监事和高级管理人员简称为“董监高”。
表 2.1 员工持股计划与股权激励的区别
2.2 员工持股计划的理论基础
与员工持股计划相关的理论主要有二元经济学理论、分享经济理论、委托代理理论以及利益趋同假说。
2.2.1 二元经济学理论
路易斯·凯尔索（Louis O.Kelso）提出了“二元经济学理论”，作为美国员工持股计划较早的研究者与倡导者，在对当时美国社会经济状态进行探索和分析后，他认为当时的资本主义社会所面临的最严峻的考验即社会分配不均。
凯尔索在《资本主义宣言》中提出，财富创造与资本、劳动不可分割，人们有权通过资本实现收入，而非仅凭劳动产生价值。在此基础上他认为，人类社会需要一种制度制衡劳动收入和资本收入，保证劳动和资本资源的广泛利用和拥有，激励人民创造财富的精神和对社会的责任感。同时凯尔索在书中提到，在科技发展迅速、产品更新换代为常态的时代，企业仅依靠对员工的考核和监督并不能提升他们的积极性和凝聚力，因此一种能提升员工对企业认可度和企业竞争力的经营方案在企业的发展中不可或缺[28]。
美国的员工持股计划基于此萌芽并得到广泛的关注和研究。
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第 3 章 我国汽车制造企业员工持股概况.....................17
3.1 我国员工持股计划的发展历程................................17
3.2 我国汽车制造企业员工持股计划的实施现状及特点..........................18
第 4 章 上汽集团员工持股计划案例介绍...........................27
4.1 上汽集团简介...............................27
4.1.1 上汽集团基本情况......................27
4.1.2 上汽集团实施员工持股计划的背景..................28
第 5 章 上汽集团员工持股计划绩效分析...............................34
5.1 员工持股计划对市场绩效的影响................................34
5.1.1 股价变动分析.................................34
5.1.2 累计超额收益率分析.....................................37
第 6 章 对上汽集团员工持股的评价及行业启示
6.1 评价
6.1.1 上汽集团员工持股计划的成功经验
（1）合理划分参与对象能使员工持股的激励作用更有效
上汽集团员工持股不仅涵盖了企业本身的管理层及核心职工，还将子公司也纳入计划中，这样的做法有助于实现集团内部互利共生，上汽集团员工持股计划中核心职工持股比例达 97.85%，作为技术和生产为主的制造业企业，将大量份额分配给处于一线岗位的核心职工能够有效地激发他们的工作热情和对企业的归属感，还能激励未被确认为参与对象的员工，从而提升企业内部员工的工作积极性，促进企业可持续发展。
（2）选择适合自身的发行方式与存续期能增加员工持股的可操作性
在发行方式方面，非公开募股这种企业内部筹措资金的方式能够扩充企业内部资本且实施成本较低，不仅在最大程度上将企业收益分配给职工，也避免了企业资本的流失，而且内部募股对企业而言更容易监管。同时，员工持股购股价格与股票发行项目中的其他认购对象市场竞价价格一致，能够使企业员工持股充分参与市场竞争，规避企业内部黑幕和操纵股价的风险。非公开发行与集中竞价相结合的方式可以在防止企业内部资本流出的同时使交易过程公正透明。
在存续期规划方面，上汽集团员工持股计划较长的锁定期限能够减少企业内部资本流失，提升企业员工持股的稳定性，增大员工持股的效益，在给职工带来收益的同时对职工产生制约和激励作用，有利于企业的长期稳定发展。
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第 7 章 研究结论及展望
7.1 研究结论
本文主旨为对我国汽车制造企业员工持股计划的绩效进行研究与分析，以上海汽车集团为例，通过对上汽集团员工持股计划的绩效分析反映整个行业的情况。
在市场绩效方面，本文运用事件研究法和市场模型法对上汽集团员工持股计划的市场绩效进行研究。首先，统计上汽集团员工持股计划（草案）公告前后 20日的短期股价后发现草案公告后上汽集团的股价有明显上升并持续高于草案公告前，统计上汽集团 2015-2019 年长期股价变化发现计划实施后上汽集团股价上升且始终高于计划股票发行价格，这说明上汽集团实施员工持股计划后股票市场具有很大发展潜力，也获取了市场的认可。其次，选取上汽集团员工持股计划（草案）公告和解锁期两个事件窗口期，采用市场模型法通过线性回归计算出窗口期内预期收益率和累计超额收益率进行对比发现累计超额收益率在窗口期内呈现显著上升和下降，说明市场对员工持股计划有明显反应。
在财务绩效方面，本文选取了汽车制造业中 133 家 A 股企业，取其 2014-2019年的相关财务指标取均值作为行业均值，将上汽集团相应财务指标与行业均值进行横纵向对比，对比后发现计划的实施对上汽集团的相关能力均有不同程度的提升，在对发展空间和资金链有着严格要求的汽车制造行业中员工持股计划的实施能够使企业具备更优秀的运营和资金周转能力，拓宽企业发展前景，有利于企业财务绩效的提升。
参考文献（略）
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