A股上市公司业绩预告中“黑天鹅”现象研究
时间：2021-05-06 来源：www.jbevzenko.com
本文通过对相关数据的研究，检验了业绩预告“黑天鹅”现象相关上市公司的起因和共性。进一步，本文厘清了三个问题，一是明确了业绩预告“黑天鹅”这种现象，第二，通过相关统计分析解释了为何这种现象每个会计周期内都重复出现的原因，以及这种现象是制度及监管的内生作用还是自身发生的独立现象。三是，对这种现象提出了相关统计分析，并且证明这种现象的共性。最后，通过业绩预告“黑天鹅”现象的统计分析提出了这种现象对于不同层面的影响，并且对这种影响提出了相应对策。
第一章 绪论
1.1 研究背景及意义
1.1.1 研究背景
“黑天鹅”通常指的是发生概率极低，但又确实已经发生的重大事件。“黑天鹅”事件一般具备三大特征：罕见性、冲击力大、在事后才能寻找到原因。在资本市场上，“黑天鹅”事件一般会在尾部风险中孕育、爆发，这些风险爆发时机不定，也因此常为人们所低估，但一旦发生爆发，短期内就会给市场产生巨大的冲击，给投资者们造成难以挽回的损失。比如：2011 年双汇曝出的“瘦肉精”事件、重庆啤酒曝出的“疫苗门”事件、2012 年汤臣倍健发生的“螺旋藻铅超标”事件以及酒鬼酒“塑化剂”事件等。诸多投资者在这些事件中蒙受了巨大的亏损，机构投资者也因为措手不及，因而损失惨重，这些黑天鹅事件都给我国资本市场的发展带来了负面影响。
业绩预告属于预测类信息，就是上市公司在对外披露财务报告前，会提前预告本次业绩变化情况，目的是提前对利益相关者们进行风险警示。我国从 1998 年开始推出业绩预告制度，早期主要针对的是预亏的上市公司，采取了强制披露方式。从 2001 年开始，证监会针对上市企业的定期报告信息的披露，陆续发布了多项规范性文件，以及具体的格式准则，提出上市公司可在本期披露财务报告时，同时发布下一会计周期的盈利预测数据。2002 年，又出台了《公开发行证券的公司信息披露编报规则第 13 号》。该文件中规定：上市公司管理层若是预测到本期的经营业绩会发生亏损，或者比起上年同期，业绩波动幅度较大，应提前进行警示。这可以看作是一种具备预警意义的业绩预告。2007年 2 月，证监会下发的《上市公司信息披露管理办法》中规定了，如果上市公司预计业绩会出现亏损，或者大幅波动那么应就这一情况及时的发布业绩预告，这也是证监会官方文件中，首次出现了业绩预告这一词汇。该文件还规定了业绩预告的几种形式，如预增、预减、续盈、续亏、首亏扭亏等。此后，在沪深两地交易所所发布的上市规则中，也针对业绩预告陆续出台了相关的规定。2007 年，深交所发布了《上市公司信息披露工作指引第 1 号-业绩预告和业绩快报》（该规则已被《信息披露业务备忘录第 21 号-业绩预告及定期报告披露》及深交所各个板块的《规范运作指引》所替代)，上交所则在《股票上市规则》中，规范了业绩预告的形式，2013 年，实施了信息披露直通车后，上交所发布了《信息披露业务手册》，也详细规定了业绩预告的事项。虽然针对业绩预告和披露，沪深两地交易皆做出了具体的规定，但规定各不相同，深交所几大板块也存在着不同的规定，缺乏统一的监管标准，使广大投资者在解读业绩预告时，存在较大的困惑。
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1.2 国内外研究综述
1.2.1 国内外业绩预告研究综述
在国外，在业绩预告上，多采取了自愿披露原则，所以，国外学术界在研究中，将业绩预告的披露动因作为重点，另外，他们还从不同的维度，探讨了业绩预告造成的经济后果。
（1）宏观层面的研究
宏观层面的研究主要是从与业绩预告信息有关的法律环境、分析师与投资者的行为等角度，探讨了披露动机。Johnson 等（2001）研究发现，在《私人证券诉讼改革法案》（PSLRA）出台后，高科技企业的业绩预告准确性全面提升。而公平披露制度（FD）对于业绩预告信息所造成的影响。在 FD 通过前，早期的研究也证明了不少经理人广泛运用了私人渠道（Hutton，2005）进行业绩信息纰漏。不过，Bailey 等（2003）研究证实了，在 FD 通过后，企业所披露业绩预告有所增加，从而认为监管者对于 FD 的影响可能估计不足。Wang（2007）等人研究后指出，在 FD 后，企业是否会继续发布业绩预告，取决于企业的特征。Baginsk（2002）对比了两个经济体制各异的企业所发布的业绩预告信息之间的差异，研究结果证实了，加拿大经理人比起美国经理人，所发布的预告更多、更准确，期限也更长，特别是在盈利上升阶段。反之，在盈利下降阶段，他们很少去披露中期预告。研究还发现，影响企业管理层业绩预告的发布因素除了各企业所处的法律环境外，还包括了分析师与投资者们的个人行为。Ajinkya 等人（2005）研究结果表明，投资者与分析师们注重研究以业绩预告为代表的前瞻性信息的披露，他们更愿意去投资具有完整披露报告的企业，而且因为分析师和机构投资者数量不断增长，提供业绩预告的企业数量也持续增长，上世纪末只有 10%～15%，到了 2004 年，已增长至 50%以上。
（2）微观层面的研究
微观层面的研究主要以实施业绩预告信息披露的企业作为研究对象，探讨了他们的披露动机。总体研究结果显示，影响企业业绩预告信息披露动机的因素包括信息的不对称程度、管理层自身的动机、诉讼风险、以及资产成本等。
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第二章 相关理论基础
2.1 理论基础
本文主要研究是业绩预告的特殊现象，以及出现这种现象所造成的影响。这种现象所发生的原因和结果都是经济学上“人”为主体产生的。所以主要采用的相关理论是金融学以及行为学的相关理论。
2.1.1 行为金融学理论
传统金融学理论是建立在假设投资者拥有完全理性，市场无摩擦的前提之上的，并出现了诸多的经典理论，比如期权定价理论(OPT)、套利定价理论(APT)、资本资产定价理论(CAPM)等，它们沿用了经济学中的“理性” 分析技巧和方法，但却没有注重分析投资者自身的投资能力和行为。随着资本市场的发展，各种异常现象不断增加，用过去的理论几乎无法去解释，如羊群效应、小公司效应、股权溢价等。因为存在这诸多的异常现象，让学者们对传统的金融理论产生了质疑，尤其是有效市场假说理论，其正确性更是受到人们的质疑。随着，人的心理与行为作为对投资决策较大的一项影响因素，开始受到研究者的重视。人们转而寻求从心理层面去探讨金融问题。进而受此影响，开始产生行为金融学理论。行为金融学理论涉及到多种学科的知识，如社会学、经济学、心理学等，研究者们从心理学研究结果出发，根据投资者的个人认知、实际情感对个体因素对市场行情所造成的影响做了研究，解释了相关的异常现象。传统金融学理论主要探讨的是如何进行决策，而行为金融学理论则将研究重点集中在了“实际上怎样做出决策”，从中也体现出了人类的心理因素对投资决策所产生的影响，使研究更符合实际。行为金融学理论发展至今，也取得了大量的研究成果，包括了羊群效应理论、前景理论、期望理论、行为资产定价理论等。
行为金融学理论否定了“有效市场”、“理性人”等传统金融学理论中的假设问题，认为心理因素主导着投资者的投资，包括他们的个人认知、行为偏好、以及投资情感等，也正是因此，才使得投资市场变成非有效市场。人类存在有限理性，而传统金融学理论所认为的无限理性是不合理的，投资也受到非理性的影响。因为每个人都是相对独立的个体，心理因素各不相同，所以在遭遇同样的经济状况时，每个人的认知也会有差异，进而对其投资行为与决策造成较大的影响，这些也都会在市场中充分反映出来。行为金融学理论比起传统的金融学理论，凸显了“人”的地位。 虽然该理论还是以有限理性人为基础，但它并非全盘否定传统金融学理论，也在有限的范围内，认同了传统金融理论的正确性。这两种金融学理论有一定相同之处，但也有一定的区别。主要表现在拥有相同的研究方法，就是根据一定的假设来构建有效的模型，再借助相应的理论对资本市场上的一些现象做出合理的解释。而其不同之处在于，行为金融学理论修正了传统金融学理论，并做了适当的补充，而且，其前提是承认人类行为拥有最大化效用。
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2.2 “黑天鹅”基本理论
2.2.1 黑天鹅的定义以及特点
“黑天鹅”事件的具体定义：纳西姆·塔勒布（2007）全面定义了“黑天鹅”事件，国内外学者们在研究“黑天鹅”事件时，皆采用了他的理论。本文也采用了这种定义，将“黑天鹅”事件解释为：具有意外性、极端影响、事后可解释三种特征的突发事件。
“黑天鹅”事件的主要特点：
（1）意外性
意外性就是事件的发生出乎所有人意料，很少发生并且人们难以适应。“黑天鹅”事件颠覆了人们通过观察与经验积累所获得的认知，在人们的预期之外。导致这种意外的原因有两种：即外部性和内部性偏差所造成的。
外部性偏差，就是“黑天鹅”事件的相关信息和人们所接受到的信息之间存在的偏差。“黑天鹅”事件属于极端事件，发生的机率和数量都较少，人们难以掌握其内在规律。从时间角度来说，“黑天鹅”事件不会在短时间内，多次在同一主体身上发生，就算真的发生了也会因为人们对具体事件的关注导致被忽视。因为记忆存在一定的局限性，对于发生机率小，间隔周期长的“黑天鹅”事件，人们一般会选择遗忘，对整个事件的具体信息也难以充分地掌握，主要表现在对“黑天鹅”事件产生低估。
内部性偏差，因为每个人在文化、记忆、风险偏好上存在一定的差异，在收集到相关的信息后，会对其进行选择性解读，导致了偏差的存在。比如，投资者对现有的信息有着充足的自信，只信赖自己高度关注的事件，对于企业的业绩、经营信息、以及其它投资者的信息不屑一顾。投资者在信息分析时，更会关注对自己有利的、能提升自信心的信息，对不符合自身信念的信息，则选择性忽略，从而使一些关键信息被忽略掉，使得“黑天鹅”事件在他们眼中，等于不可能发生的事件。
正是因为存在内外部两种偏差，使得人们将“是什么”的问题解读成了“应该是什么”，只关注有利于自己的信息，选择性忽略了关键信息，使意料之外的事件在他们眼中成了不可能发生的事件，未能有效地防范。这也对“黑天鹅”事件意外性的最好诠释。
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第三章 A 股上市公司业绩预告“黑天鹅”现象的统计调查............................. 18
3.1 “黑天鹅”相关案例...................................18
3.2 我国业绩预告制度及披露现状...................................21
第四章 业绩预告“黑天鹅”现象的统计分析....................32
4.1 外关联性层面统计分析...........................32
4.1.1 治理缺失下“恶化”现象的统计分析............................32
4.1.2 行为金融学的视角下重复现象统计分析..........................35
第五章 研究结论与对策....................45
5.1 研究结论.............................45
5.1.1 外关联性层面结论....................................45
5.1.2 内关联性层面结论....................45
第四章 业绩预告“黑天鹅”现象的统计分析
4.1 外关联性层面统计分析
4.1.1 治理缺失下“恶化”现象的统计分析
通过收集相关的信息数据，可将我国业绩预告制度的特点归纳为以下几点：（1）业绩大幅波动的企业才需要披露业绩预告。业绩变化明显指的是预测净利润可能会下降、出现大幅增长或者扭亏为盈。以 50%的波幅作为模量标准；（2）衡量指标单一。仅参考净利润这一个指标来判断是否要发布业绩预告；（3）不完全强制披露。对于非强制披露范围内的企业，应由管理层来决定是否自愿披露；（4）以一个季度作为预告间隔期。在本季度对下季度的业绩做出预告，所以第三季度的业绩预告十分重要，选择于季报前公布，也满足了信息发布所应具备的连续性与及时性；（5）明确了责任与惩罚制度。上市公司与其管理层必须对业绩预告及相关的修正公告负责，披露的业绩预告内容应尽量与公司实际业绩保持一致，避免发生大的差异。不然，证券交易所会根据其情节，施以通报批评、或公开谴责等处罚，并记入诚信档案中；（6）是否要由注册会计师去审核业绩预告中的信息也是个值得关注的问题，不过未做出强制性规定。当前，我国已形成了相对完善的业绩预告制度，也明确规定了预告的披露时间和相应标准，不过对于相关的违规行为未做出明确的定义，也没有制定出明确的处罚制度，而且对上市公司多次修正业绩预告的行为，也没有规定具体的处罚措施。对于业绩预告中所发生的违规行为，证监会一般采用责令改正、约谈、发出警示函等方式来解决。
..........................
第五章 研究结论与对策
5.1 研究结论
本文以 2013 年到 2018 年间 A 股上市公司为研究样本，对资本市场上市公司的年度业绩预告作为研究对象进行研究。作为资本市场上重要的财务信息披露机制，业绩预告机制在降低资本市场信息不对称性上扮演着重要角色。这种机制是一种主动行为，告知投资者所不容易发现的公司异常消息，从而有效防止上市公司股价的大范围波动，降低股价崩盘的风险。本文通过对相关数据的研究，检验了业绩预告“黑天鹅”现象相关上市公司的起因和共性。进一步，本文厘清了三个问题，一是明确了业绩预告“黑天鹅”这种现象，第二，通过相关统计分析解释了为何这种现象每个会计周期内都重复出现的原因，以及这种现象是制度及监管的内生作用还是自身发生的独立现象。三是，对这种现象提出了相关统计分析，并且证明这种现象的共性。最后，通过业绩预告“黑天鹅”现象的统计分析提出了这种现象对于不同层面的影响，并且对这种影响提出了相应对策。
5.1.1 外关联性层面结论
前文通过有效数据的统计分析证明了第一统计分析，业绩预告“黑天鹅”现象的“恶化“。可以从表 4-1 和图 4-2 可以得出相关数据的支撑。由于制度与监管的不完善和不合理。导致现象的不断上升。并且通过监管层与业绩预报违规的通告对比，也反向验证了结论。监管层管理职能的缺失是导致业绩预告“黑天鹅”现象出现的根本原因。
进一步的通过第二统计分析对业绩预告“黑天鹅”的“惯犯”现象存在的证明。并且通过对于目标对象的相关年份和数据解读，发现都存在相关年度的经营情况出现重大波动。特别是安妮股份和 st 新海两家上市公司相关年度的财务数据让人吃惊。不排除管理层对于会计信息的操控，那么可以得出结论，由于业绩预告和相关会计信息规则的漏洞以及监管的“0”违规成本造成的现象。
最后，通过第三统计分析有效的证明了非国有制企业管理层的对于会计信息的控制性更高，业绩预报出现“黑天鹅”现象更为严重。非国有制企业上市公司管理层对会计信息的操作行为，促进隐瞒和误导行为更为严重。证明了不同属性管理层与业绩预告“黑天鹅”现象的关联性。
参考文献（略）
第一章 绪论
1.1 研究背景及意义
1.1.1 研究背景
“黑天鹅”通常指的是发生概率极低，但又确实已经发生的重大事件。“黑天鹅”事件一般具备三大特征：罕见性、冲击力大、在事后才能寻找到原因。在资本市场上，“黑天鹅”事件一般会在尾部风险中孕育、爆发，这些风险爆发时机不定，也因此常为人们所低估，但一旦发生爆发，短期内就会给市场产生巨大的冲击，给投资者们造成难以挽回的损失。比如：2011 年双汇曝出的“瘦肉精”事件、重庆啤酒曝出的“疫苗门”事件、2012 年汤臣倍健发生的“螺旋藻铅超标”事件以及酒鬼酒“塑化剂”事件等。诸多投资者在这些事件中蒙受了巨大的亏损，机构投资者也因为措手不及，因而损失惨重，这些黑天鹅事件都给我国资本市场的发展带来了负面影响。
业绩预告属于预测类信息，就是上市公司在对外披露财务报告前，会提前预告本次业绩变化情况，目的是提前对利益相关者们进行风险警示。我国从 1998 年开始推出业绩预告制度，早期主要针对的是预亏的上市公司，采取了强制披露方式。从 2001 年开始，证监会针对上市企业的定期报告信息的披露，陆续发布了多项规范性文件，以及具体的格式准则，提出上市公司可在本期披露财务报告时，同时发布下一会计周期的盈利预测数据。2002 年，又出台了《公开发行证券的公司信息披露编报规则第 13 号》。该文件中规定：上市公司管理层若是预测到本期的经营业绩会发生亏损，或者比起上年同期，业绩波动幅度较大，应提前进行警示。这可以看作是一种具备预警意义的业绩预告。2007年 2 月，证监会下发的《上市公司信息披露管理办法》中规定了，如果上市公司预计业绩会出现亏损，或者大幅波动那么应就这一情况及时的发布业绩预告，这也是证监会官方文件中，首次出现了业绩预告这一词汇。该文件还规定了业绩预告的几种形式，如预增、预减、续盈、续亏、首亏扭亏等。此后，在沪深两地交易所所发布的上市规则中，也针对业绩预告陆续出台了相关的规定。2007 年，深交所发布了《上市公司信息披露工作指引第 1 号-业绩预告和业绩快报》（该规则已被《信息披露业务备忘录第 21 号-业绩预告及定期报告披露》及深交所各个板块的《规范运作指引》所替代)，上交所则在《股票上市规则》中，规范了业绩预告的形式，2013 年，实施了信息披露直通车后，上交所发布了《信息披露业务手册》，也详细规定了业绩预告的事项。虽然针对业绩预告和披露，沪深两地交易皆做出了具体的规定，但规定各不相同，深交所几大板块也存在着不同的规定，缺乏统一的监管标准，使广大投资者在解读业绩预告时，存在较大的困惑。
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1.2 国内外研究综述
1.2.1 国内外业绩预告研究综述
在国外，在业绩预告上，多采取了自愿披露原则，所以，国外学术界在研究中，将业绩预告的披露动因作为重点，另外，他们还从不同的维度，探讨了业绩预告造成的经济后果。
（1）宏观层面的研究
宏观层面的研究主要是从与业绩预告信息有关的法律环境、分析师与投资者的行为等角度，探讨了披露动机。Johnson 等（2001）研究发现，在《私人证券诉讼改革法案》（PSLRA）出台后，高科技企业的业绩预告准确性全面提升。而公平披露制度（FD）对于业绩预告信息所造成的影响。在 FD 通过前，早期的研究也证明了不少经理人广泛运用了私人渠道（Hutton，2005）进行业绩信息纰漏。不过，Bailey 等（2003）研究证实了，在 FD 通过后，企业所披露业绩预告有所增加，从而认为监管者对于 FD 的影响可能估计不足。Wang（2007）等人研究后指出，在 FD 后，企业是否会继续发布业绩预告，取决于企业的特征。Baginsk（2002）对比了两个经济体制各异的企业所发布的业绩预告信息之间的差异，研究结果证实了，加拿大经理人比起美国经理人，所发布的预告更多、更准确，期限也更长，特别是在盈利上升阶段。反之，在盈利下降阶段，他们很少去披露中期预告。研究还发现，影响企业管理层业绩预告的发布因素除了各企业所处的法律环境外，还包括了分析师与投资者们的个人行为。Ajinkya 等人（2005）研究结果表明，投资者与分析师们注重研究以业绩预告为代表的前瞻性信息的披露，他们更愿意去投资具有完整披露报告的企业，而且因为分析师和机构投资者数量不断增长，提供业绩预告的企业数量也持续增长，上世纪末只有 10%～15%，到了 2004 年，已增长至 50%以上。
（2）微观层面的研究
微观层面的研究主要以实施业绩预告信息披露的企业作为研究对象，探讨了他们的披露动机。总体研究结果显示，影响企业业绩预告信息披露动机的因素包括信息的不对称程度、管理层自身的动机、诉讼风险、以及资产成本等。
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第二章 相关理论基础
2.1 理论基础
本文主要研究是业绩预告的特殊现象，以及出现这种现象所造成的影响。这种现象所发生的原因和结果都是经济学上“人”为主体产生的。所以主要采用的相关理论是金融学以及行为学的相关理论。
2.1.1 行为金融学理论
传统金融学理论是建立在假设投资者拥有完全理性，市场无摩擦的前提之上的，并出现了诸多的经典理论，比如期权定价理论(OPT)、套利定价理论(APT)、资本资产定价理论(CAPM)等，它们沿用了经济学中的“理性” 分析技巧和方法，但却没有注重分析投资者自身的投资能力和行为。随着资本市场的发展，各种异常现象不断增加，用过去的理论几乎无法去解释，如羊群效应、小公司效应、股权溢价等。因为存在这诸多的异常现象，让学者们对传统的金融理论产生了质疑，尤其是有效市场假说理论，其正确性更是受到人们的质疑。随着，人的心理与行为作为对投资决策较大的一项影响因素，开始受到研究者的重视。人们转而寻求从心理层面去探讨金融问题。进而受此影响，开始产生行为金融学理论。行为金融学理论涉及到多种学科的知识，如社会学、经济学、心理学等，研究者们从心理学研究结果出发，根据投资者的个人认知、实际情感对个体因素对市场行情所造成的影响做了研究，解释了相关的异常现象。传统金融学理论主要探讨的是如何进行决策，而行为金融学理论则将研究重点集中在了“实际上怎样做出决策”，从中也体现出了人类的心理因素对投资决策所产生的影响，使研究更符合实际。行为金融学理论发展至今，也取得了大量的研究成果，包括了羊群效应理论、前景理论、期望理论、行为资产定价理论等。
行为金融学理论否定了“有效市场”、“理性人”等传统金融学理论中的假设问题，认为心理因素主导着投资者的投资，包括他们的个人认知、行为偏好、以及投资情感等，也正是因此，才使得投资市场变成非有效市场。人类存在有限理性，而传统金融学理论所认为的无限理性是不合理的，投资也受到非理性的影响。因为每个人都是相对独立的个体，心理因素各不相同，所以在遭遇同样的经济状况时，每个人的认知也会有差异，进而对其投资行为与决策造成较大的影响，这些也都会在市场中充分反映出来。行为金融学理论比起传统的金融学理论，凸显了“人”的地位。 虽然该理论还是以有限理性人为基础，但它并非全盘否定传统金融学理论，也在有限的范围内，认同了传统金融理论的正确性。这两种金融学理论有一定相同之处，但也有一定的区别。主要表现在拥有相同的研究方法，就是根据一定的假设来构建有效的模型，再借助相应的理论对资本市场上的一些现象做出合理的解释。而其不同之处在于，行为金融学理论修正了传统金融学理论，并做了适当的补充，而且，其前提是承认人类行为拥有最大化效用。
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2.2 “黑天鹅”基本理论
2.2.1 黑天鹅的定义以及特点
“黑天鹅”事件的具体定义：纳西姆·塔勒布（2007）全面定义了“黑天鹅”事件，国内外学者们在研究“黑天鹅”事件时，皆采用了他的理论。本文也采用了这种定义，将“黑天鹅”事件解释为：具有意外性、极端影响、事后可解释三种特征的突发事件。
“黑天鹅”事件的主要特点：
（1）意外性
意外性就是事件的发生出乎所有人意料，很少发生并且人们难以适应。“黑天鹅”事件颠覆了人们通过观察与经验积累所获得的认知，在人们的预期之外。导致这种意外的原因有两种：即外部性和内部性偏差所造成的。
外部性偏差，就是“黑天鹅”事件的相关信息和人们所接受到的信息之间存在的偏差。“黑天鹅”事件属于极端事件，发生的机率和数量都较少，人们难以掌握其内在规律。从时间角度来说，“黑天鹅”事件不会在短时间内，多次在同一主体身上发生，就算真的发生了也会因为人们对具体事件的关注导致被忽视。因为记忆存在一定的局限性，对于发生机率小，间隔周期长的“黑天鹅”事件，人们一般会选择遗忘，对整个事件的具体信息也难以充分地掌握，主要表现在对“黑天鹅”事件产生低估。
内部性偏差，因为每个人在文化、记忆、风险偏好上存在一定的差异，在收集到相关的信息后，会对其进行选择性解读，导致了偏差的存在。比如，投资者对现有的信息有着充足的自信，只信赖自己高度关注的事件，对于企业的业绩、经营信息、以及其它投资者的信息不屑一顾。投资者在信息分析时，更会关注对自己有利的、能提升自信心的信息，对不符合自身信念的信息，则选择性忽略，从而使一些关键信息被忽略掉，使得“黑天鹅”事件在他们眼中，等于不可能发生的事件。
正是因为存在内外部两种偏差，使得人们将“是什么”的问题解读成了“应该是什么”，只关注有利于自己的信息，选择性忽略了关键信息，使意料之外的事件在他们眼中成了不可能发生的事件，未能有效地防范。这也对“黑天鹅”事件意外性的最好诠释。
第三章 A 股上市公司业绩预告“黑天鹅”现象的统计调查............................. 18
3.1 “黑天鹅”相关案例...................................18
3.2 我国业绩预告制度及披露现状...................................21
第四章 业绩预告“黑天鹅”现象的统计分析....................32
4.1 外关联性层面统计分析...........................32
4.1.1 治理缺失下“恶化”现象的统计分析............................32
4.1.2 行为金融学的视角下重复现象统计分析..........................35
第五章 研究结论与对策....................45
5.1 研究结论.............................45
5.1.1 外关联性层面结论....................................45
5.1.2 内关联性层面结论....................45
第四章 业绩预告“黑天鹅”现象的统计分析
4.1 外关联性层面统计分析
4.1.1 治理缺失下“恶化”现象的统计分析
通过收集相关的信息数据，可将我国业绩预告制度的特点归纳为以下几点：（1）业绩大幅波动的企业才需要披露业绩预告。业绩变化明显指的是预测净利润可能会下降、出现大幅增长或者扭亏为盈。以 50%的波幅作为模量标准；（2）衡量指标单一。仅参考净利润这一个指标来判断是否要发布业绩预告；（3）不完全强制披露。对于非强制披露范围内的企业，应由管理层来决定是否自愿披露；（4）以一个季度作为预告间隔期。在本季度对下季度的业绩做出预告，所以第三季度的业绩预告十分重要，选择于季报前公布，也满足了信息发布所应具备的连续性与及时性；（5）明确了责任与惩罚制度。上市公司与其管理层必须对业绩预告及相关的修正公告负责，披露的业绩预告内容应尽量与公司实际业绩保持一致，避免发生大的差异。不然，证券交易所会根据其情节，施以通报批评、或公开谴责等处罚，并记入诚信档案中；（6）是否要由注册会计师去审核业绩预告中的信息也是个值得关注的问题，不过未做出强制性规定。当前，我国已形成了相对完善的业绩预告制度，也明确规定了预告的披露时间和相应标准，不过对于相关的违规行为未做出明确的定义，也没有制定出明确的处罚制度，而且对上市公司多次修正业绩预告的行为，也没有规定具体的处罚措施。对于业绩预告中所发生的违规行为，证监会一般采用责令改正、约谈、发出警示函等方式来解决。
第五章 研究结论与对策
5.1 研究结论
本文以 2013 年到 2018 年间 A 股上市公司为研究样本，对资本市场上市公司的年度业绩预告作为研究对象进行研究。作为资本市场上重要的财务信息披露机制，业绩预告机制在降低资本市场信息不对称性上扮演着重要角色。这种机制是一种主动行为，告知投资者所不容易发现的公司异常消息，从而有效防止上市公司股价的大范围波动，降低股价崩盘的风险。本文通过对相关数据的研究，检验了业绩预告“黑天鹅”现象相关上市公司的起因和共性。进一步，本文厘清了三个问题，一是明确了业绩预告“黑天鹅”这种现象，第二，通过相关统计分析解释了为何这种现象每个会计周期内都重复出现的原因，以及这种现象是制度及监管的内生作用还是自身发生的独立现象。三是，对这种现象提出了相关统计分析，并且证明这种现象的共性。最后，通过业绩预告“黑天鹅”现象的统计分析提出了这种现象对于不同层面的影响，并且对这种影响提出了相应对策。
5.1.1 外关联性层面结论
前文通过有效数据的统计分析证明了第一统计分析，业绩预告“黑天鹅”现象的“恶化“。可以从表 4-1 和图 4-2 可以得出相关数据的支撑。由于制度与监管的不完善和不合理。导致现象的不断上升。并且通过监管层与业绩预报违规的通告对比，也反向验证了结论。监管层管理职能的缺失是导致业绩预告“黑天鹅”现象出现的根本原因。
进一步的通过第二统计分析对业绩预告“黑天鹅”的“惯犯”现象存在的证明。并且通过对于目标对象的相关年份和数据解读，发现都存在相关年度的经营情况出现重大波动。特别是安妮股份和 st 新海两家上市公司相关年度的财务数据让人吃惊。不排除管理层对于会计信息的操控，那么可以得出结论，由于业绩预告和相关会计信息规则的漏洞以及监管的“0”违规成本造成的现象。
最后，通过第三统计分析有效的证明了非国有制企业管理层的对于会计信息的控制性更高，业绩预报出现“黑天鹅”现象更为严重。非国有制企业上市公司管理层对会计信息的操作行为，促进隐瞒和误导行为更为严重。证明了不同属性管理层与业绩预告“黑天鹅”现象的关联性。
参考文献（略）
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