A风投对TC票据交易平台的投资分析
时间：2021-02-16 来源：www.jbevzenko.com
本文通过分析新兴的风险创投机构 A 对于金融科技公司 TC 票据交易平台的投资决策流程分析，整理出了 A 风投进行项目投资决策的一般过程，提出 A 风投在投资决策过程中的不足，供其他同类型的风险投资机构参考。同时，通过 TC 票据交易平台的投资案例介绍，指出了该平台的投资价值，对类似的具有传统行业进行技术升级背景的项目进行了推广，为风险投资机构在项目方向的选择上提供思路。
第1章 导论
1.1 研究背景
2014 年 9 月，李克强总理在夏季达沃斯论坛上首次提出要在国内掀起“大众创业”的新浪潮，形成“万众创新”的新局面，之后总理又在互联网大会和国务院常务会议上频繁阐释这一关键词。2015 年李克强总理在政府工作报告中第一次完整的提出“大众创业，万众创新”的口号。在总理的激励下，全国范围内掀起了一股创业的热潮。根据伦敦 UHY 国际咨询公司的数据，2014 年我国新增的初创公司达到 161 万家，历年增速达到 100%，是全球第二名英国的两倍。而在这股创业的热潮中，科技类企业成为相当亮眼的一支。根据权威的创业公司信息发布平台 IT 桔子的不完全统计，2015 到 2017 年间，与人工智能、企业服务、电子商务、软件、社交网络等高新科技领域相关的初创企业就超过 4 万家。
伴随创业热潮，各类风险投资机构的运作也活跃起来，除了红杉中国、鼎晖等传统的老牌风险投资机构，一些新设立的风险投资机构也大量涌现。在新设立的风险投机机构中，管理规模在5 亿元人民币以下的，占到绝大多数的比例，根据中国证券投资基金业协会披露的数据，截止 2018年 4 月底，登记备案的私募股权基金中，管理的资金规模在 5 亿元以下的基金数量占到所有备案基金数量的 85%以上。
风险投资行业虽然在近些年获得了迅速的发展，但也暴露出诸多问题。对近年来新成立的管理规模 5 亿元人民币左右的风险投资公司而言，它们往往尚未形成一套成熟的项目投资决策体系，同时由于团队人员数量有限，投资经验不足，在投资分析和决策的流程执行方面也存在缺陷。投资偏好和投资决策受到合伙人的主观因素和有限合伙人（Limited Partner）的影响较大，存在一定的投资风险。另一方面，当前风险投资行业的“马太效应”日趋显现，涉及人工智能、深度学习、芯片制造、机器人等高新技术领域的优质创业公司往往被头部的风险投资机构瓜分，小规模的风投机构既没有足够的资金实力去投资上述明星项目，也缺乏相关的社会关系争取带这些项目的投资份额，因此，正面临“项目荒”的情况。
...........................
1.2 研究意义和目的
1.2.1 研究目的
本文介绍和分析了一家管理自己规模为5亿元人民币的风投公司A投资TC票据交易平台的实际案例，分析 A 风投原有投资决策流程中存在的问题，对其投资流程提出优化建议；采用更合理的方式对 TC 票据平台进行估值，为其他同类风投公司提供参考。此外，通过 TC 票据交易平台的案例展示，说明传统的行业在互联网思维下的产业升级，同样具有较高的风险投资价值，值得同类型的风险投机机构关注。
1.2.2 研究意义
本文的研究意义主要体现在以下 3 个方面：
首先，对 A 风投而言，通过介绍和分析该机构对 TC 票据交易平台投资的过程，发现流程上的不足，提出相应的改进意见，对 A 风投后续的投资活动有基金的意义。
其次，对类似 A 风投这样基金管理资金规模在 5 亿元人民币左右的小规模风险投资机构，A风投的投资决策流程具有一定的参考价值，其存在的问题，具有警示作用。
此外，本文研究的投资案例目标企业为 TC 票据交易平台，是互联网和金融科技在传统线下票据交易行业的应用，属于典型的传统行业技术升级的项目案例，分析该项目的投资亮点和投资价值，对风险投资企业的项目类型也有一定的启发作用。
...........................
第2章 投资与风险投资的理论研究
2.1 投资概述
2.1.1 投资的本质
在传统的定义中，投资是指经济主体为了未来获得收益而现时投入生产要素，以形成资产的一种经济活动；投资的另一层含义也可以解释为经济主体为未来获得收益而现时投入的资金或者资本。由中国大百科全书出版社与美国不列颠百科全书合作编译的权威工具书《简明不列颠百科全书》对投资的解释是“指在一定的时期内期望在未来能产生收益而将收益变成资产的过程”。保罗·萨缪尔森和威廉·诺德豪斯对投资的解释是“投资是一年内一国的建筑物、设备和库存等资本物的增加部分。投资意味着牺牲当前消费以增加未来的消费。”
就实际投资或直接投资而言，可以分为宏观投资、中观投资和微观投资之分。宏观投资是指整个国民经济的投资，包括一定时期内全社会的投资规模、投资方向、投资结构和投资效益等。中观投资是指一个部门或者一个地区在一定时期内的投资规模、投资方向、投资结构和投资效益等。微观投资则一般指的是项目投资。
2.1.2 传统投资的决策程序
传统的投资（相对于风险投资）理论中，投资决策程序是根据预期的投资目标，拟定若干个有价值的投资方案，并用科学的方法或者工具对这些方案进行分析、比较和遴选，以确定最佳实施方案的过程。这一过程是系统化的，遵循从宏观到微观的分析步骤，要经过全面的数据计算和比较，要充分考虑投资带来的除金钱外的其他效益，如社会效益、环境效益等；就我国而言，现行的投资项目决策程序还涵盖了严格的权责管理制度和监管要求。传统资本的投资决策程序主要有 3 种如表 1 所示：
..............................
2.2 风险投资理论研究
2.2.1 风险投资的概念和与传统投资的差异
风险投资（Venture Capital）在国内又被称为创业投资，是一种中长期限的权益投资行为，这种投资主要投资于以高新技术产业为代表的创新型的初期公司，风险投资通过资本的运作管理将新的技术成果专为高额的资本收益作为目的。风险投资作为投资的一种，符合投资的定义，即投是经济主体为了未来获得收益而现时投入生产要素，以形成资产的一种经济活动。但是，相比于传统资本，风险资本具有极其鲜明的特征，表 2 从几个主要方面对比风险资本与传统资本的差异：
通过对比，可以发现风险资本与传统资本最大的差异在于，风险资本的流向是较为初期的高科技创新企业。区别于传统资本的投资标的，风险资本投资的都是高风险、高收益的项目。并且风险资本的投资周期更久，资本管理团队介入的方式更深入。而在投资决策流程上，风险资本并没有形成一套成熟的系统化的模式，由于风险资本管理团队的企业文化、管理者投资风格等因素，不同的风险资本机会呈现出截然不同的风格——如钟鼎创投非常重视的前期行业研究和项目分析，在团队内部配备了专业程度很高的行研团队；而天使湾创投则经常以快速铺投资赛道为特点，在每个新的行业或公司刚一崭露头角的时候，就进行一千万以内的小额投资，博未来的超额收益。在投资项目管理上，风险资本的管理团队与被投企业间联系密切，会针对组织架构、内部管理、人才引进、战略方向等多个方面对被投企业进行建议和辅导，此外，风投机构还会根据自己的能力为被投企业提供发展的资源，甚至直接介绍下一轮新的投资方。
.............................
第 3 章 A 风投对 TC 票据交易平台投资的案例简介............................18
3.1 案例简介................................18
3.2 A 风投公司基本情况 ..................................19
3.3 TC 票据交易平台介绍..........................21
第 4 章 A 风投对 TC 票据交易平台投资的分析....................35
4.1 投资的行业环境分析................................35
4.1.1 票据的基本概念...........................35
4.1.2 票据的行业分析...........................38
第 5 章 A 风投的投资决策流程评价...........................60
第 5 章 A 风投的投资决策流程评价
通过整理和分析 A 风投投资 TC 票据交易平台的投资决策过程，A 风投初步形成了一套完整的项目分析分和决策流程，在项目的发掘上具有一定的能力水平，但是存在以下主要问题。
(1) 公司缺少投资委员会，对项目是否立项和投资决策判断完全依赖合伙人
由于 A 风投在整体投资决策流程中缺少投资委员会的设置，项目的立项、投资决策和退出决策完全依靠唯一的合伙人来判断，这并非一种科学的决策机制。由于合伙人对行业的了解存在一定限制，容易导致错过一些合伙人并不了解或不感兴趣，但是实际上存在极大投资潜力的项目。在实际工作中，就由于这样的决策机制使 A 风投错过了小红书、爱奇艺等后期被证明是非常具有投资价值的项目。
(2) 项目初始估值的确定较为草率，后期估值方式的选择易受系统性风险影响
A 风投投资 TC 票据交易平台时的初始估值，由合伙人和平台创始人协商确定，未通过测算，存在初始估值偏高的问题。在未来三年的估值和预计投资回报率的计算过程中，公司采用基于PE 的估值方法，受到近期国内外二级市场的剧烈波动，公司当时采用的行业平均 PE 倍数，已经发生了较大幅度的下跌，公司预期的财务投资价值存在被高估的问题。
(3) 公司投资决策受到 LP 的影响较大
从公司的投资决策流程看，项目最终的投资决策和退出决策，LP 方面对 A 风投施加了较为明显的影响，在 TC 票据交易平台的项目上，LP 代表亲自对项目的情况作了了解，与平台创始人进行了交流。在当前经济下行，投资风险大大增加的环境下，LP 的做法在一定程度上可以降低风险，但是也对 A 风投的投资决策存在一定干扰。在实际的投资项目中，出现过 LP 直接指定对一个 A 风投投资团队并不看好的房地产项目进行投资的案例，也出现过投资团队认为极有价值，但是 LP 不认可的项目，从而错失投资机会。
............................
第 6 章 结论和建议
6.1 对 A 风险投资公司的结论和建议
(1) TC 票据交易平台具有投资价值
TC 票据交易平台的商业模式很好的颠覆了传统的线下纸票交易行业，借助国家大力推广电子票据的契机，以互联网金融的思维进入小额电子票据的撮合交易领域，为传统的票据经纪商提供了一个高效、安全和透明的票据撮合交易平台。TC 票据交易平台具有先发优势，上线一年就占据了 70%以上的市场份额，后续会形成很强的用户粘性，形成行业壁垒。此外，TC 票据交易平台是行业内第一家向交易方收取手续费的平台，收费后，交易量不降反升，预计 2018 年可以完成 1,000 亿元的票据交易，足以说明市场对平台的认可。通过财务模型的推算，TC 票据交易平台在未来三年在交易量和净利润可以带来爆发式的增长，对比主流资本市场上互联网金融相关上市的 PE 倍数，预期可以为风险投资机构带来较为丰厚的回报。作为一家初创的金融科技类公司，TC 票据平台值得投资。当前，华兴资本担任 TC 票据交易平台的财务顾问，红杉资本中国和国内某大型金融机构都极有可能参与 A 轮投资，投后估值较上一轮有明显提升。
(2) A 风投内部设立投资委员会，优化项目投资决策流程
为了避免 A 风投目前项目立项、投资决策和投资退出对唯一合伙人的过度依赖，建议 A 风投内部成立投资委员会，鉴于当前 A 风投规模较小，投资委员会的成员可以由合伙人、投资副总裁和一名相关行业的专家组成，该专家根据所表决项目的性质确定，A 风投支付一定的咨询费用。除了设立投资委员会，在项目的来源上，也应该进一步拓宽渠道，如考虑 FA 的推荐，合作投资机构或投资人的资源共享等，也可以多参加一些路演活动。此外，对于立项未通过或者尽职调查中存在不确定性因素而决定放弃投资的项目，可以存档或推荐给其他同行业的机构，作为资源的共享。最后在项目管理方面，应该形成一套系统流程，成立投资增值服务组，从多个方面对被投项目提供帮助。基于以上考虑，笔者结合实际工作经验，对 A 风投原有的投资决策流程进行了优化，具体如图 14 所示（虚线框内为改进的内容）。
参考文献（略）
第1章 导论
1.1 研究背景
2014 年 9 月，李克强总理在夏季达沃斯论坛上首次提出要在国内掀起“大众创业”的新浪潮，形成“万众创新”的新局面，之后总理又在互联网大会和国务院常务会议上频繁阐释这一关键词。2015 年李克强总理在政府工作报告中第一次完整的提出“大众创业，万众创新”的口号。在总理的激励下，全国范围内掀起了一股创业的热潮。根据伦敦 UHY 国际咨询公司的数据，2014 年我国新增的初创公司达到 161 万家，历年增速达到 100%，是全球第二名英国的两倍。而在这股创业的热潮中，科技类企业成为相当亮眼的一支。根据权威的创业公司信息发布平台 IT 桔子的不完全统计，2015 到 2017 年间，与人工智能、企业服务、电子商务、软件、社交网络等高新科技领域相关的初创企业就超过 4 万家。
伴随创业热潮，各类风险投资机构的运作也活跃起来，除了红杉中国、鼎晖等传统的老牌风险投资机构，一些新设立的风险投资机构也大量涌现。在新设立的风险投机机构中，管理规模在5 亿元人民币以下的，占到绝大多数的比例，根据中国证券投资基金业协会披露的数据，截止 2018年 4 月底，登记备案的私募股权基金中，管理的资金规模在 5 亿元以下的基金数量占到所有备案基金数量的 85%以上。
风险投资行业虽然在近些年获得了迅速的发展，但也暴露出诸多问题。对近年来新成立的管理规模 5 亿元人民币左右的风险投资公司而言，它们往往尚未形成一套成熟的项目投资决策体系，同时由于团队人员数量有限，投资经验不足，在投资分析和决策的流程执行方面也存在缺陷。投资偏好和投资决策受到合伙人的主观因素和有限合伙人（Limited Partner）的影响较大，存在一定的投资风险。另一方面，当前风险投资行业的“马太效应”日趋显现，涉及人工智能、深度学习、芯片制造、机器人等高新技术领域的优质创业公司往往被头部的风险投资机构瓜分，小规模的风投机构既没有足够的资金实力去投资上述明星项目，也缺乏相关的社会关系争取带这些项目的投资份额，因此，正面临“项目荒”的情况。
...........................
1.2 研究意义和目的
1.2.1 研究目的
本文介绍和分析了一家管理自己规模为5亿元人民币的风投公司A投资TC票据交易平台的实际案例，分析 A 风投原有投资决策流程中存在的问题，对其投资流程提出优化建议；采用更合理的方式对 TC 票据平台进行估值，为其他同类风投公司提供参考。此外，通过 TC 票据交易平台的案例展示，说明传统的行业在互联网思维下的产业升级，同样具有较高的风险投资价值，值得同类型的风险投机机构关注。
1.2.2 研究意义
本文的研究意义主要体现在以下 3 个方面：
首先，对 A 风投而言，通过介绍和分析该机构对 TC 票据交易平台投资的过程，发现流程上的不足，提出相应的改进意见，对 A 风投后续的投资活动有基金的意义。
其次，对类似 A 风投这样基金管理资金规模在 5 亿元人民币左右的小规模风险投资机构，A风投的投资决策流程具有一定的参考价值，其存在的问题，具有警示作用。
此外，本文研究的投资案例目标企业为 TC 票据交易平台，是互联网和金融科技在传统线下票据交易行业的应用，属于典型的传统行业技术升级的项目案例，分析该项目的投资亮点和投资价值，对风险投资企业的项目类型也有一定的启发作用。
...........................
第2章 投资与风险投资的理论研究
2.1 投资概述
2.1.1 投资的本质
在传统的定义中，投资是指经济主体为了未来获得收益而现时投入生产要素，以形成资产的一种经济活动；投资的另一层含义也可以解释为经济主体为未来获得收益而现时投入的资金或者资本。由中国大百科全书出版社与美国不列颠百科全书合作编译的权威工具书《简明不列颠百科全书》对投资的解释是“指在一定的时期内期望在未来能产生收益而将收益变成资产的过程”。保罗·萨缪尔森和威廉·诺德豪斯对投资的解释是“投资是一年内一国的建筑物、设备和库存等资本物的增加部分。投资意味着牺牲当前消费以增加未来的消费。”
就实际投资或直接投资而言，可以分为宏观投资、中观投资和微观投资之分。宏观投资是指整个国民经济的投资，包括一定时期内全社会的投资规模、投资方向、投资结构和投资效益等。中观投资是指一个部门或者一个地区在一定时期内的投资规模、投资方向、投资结构和投资效益等。微观投资则一般指的是项目投资。
2.1.2 传统投资的决策程序
传统的投资（相对于风险投资）理论中，投资决策程序是根据预期的投资目标，拟定若干个有价值的投资方案，并用科学的方法或者工具对这些方案进行分析、比较和遴选，以确定最佳实施方案的过程。这一过程是系统化的，遵循从宏观到微观的分析步骤，要经过全面的数据计算和比较，要充分考虑投资带来的除金钱外的其他效益，如社会效益、环境效益等；就我国而言，现行的投资项目决策程序还涵盖了严格的权责管理制度和监管要求。传统资本的投资决策程序主要有 3 种如表 1 所示：
..............................
2.2 风险投资理论研究
2.2.1 风险投资的概念和与传统投资的差异
风险投资（Venture Capital）在国内又被称为创业投资，是一种中长期限的权益投资行为，这种投资主要投资于以高新技术产业为代表的创新型的初期公司，风险投资通过资本的运作管理将新的技术成果专为高额的资本收益作为目的。风险投资作为投资的一种，符合投资的定义，即投是经济主体为了未来获得收益而现时投入生产要素，以形成资产的一种经济活动。但是，相比于传统资本，风险资本具有极其鲜明的特征，表 2 从几个主要方面对比风险资本与传统资本的差异：
通过对比，可以发现风险资本与传统资本最大的差异在于，风险资本的流向是较为初期的高科技创新企业。区别于传统资本的投资标的，风险资本投资的都是高风险、高收益的项目。并且风险资本的投资周期更久，资本管理团队介入的方式更深入。而在投资决策流程上，风险资本并没有形成一套成熟的系统化的模式，由于风险资本管理团队的企业文化、管理者投资风格等因素，不同的风险资本机会呈现出截然不同的风格——如钟鼎创投非常重视的前期行业研究和项目分析，在团队内部配备了专业程度很高的行研团队；而天使湾创投则经常以快速铺投资赛道为特点，在每个新的行业或公司刚一崭露头角的时候，就进行一千万以内的小额投资，博未来的超额收益。在投资项目管理上，风险资本的管理团队与被投企业间联系密切，会针对组织架构、内部管理、人才引进、战略方向等多个方面对被投企业进行建议和辅导，此外，风投机构还会根据自己的能力为被投企业提供发展的资源，甚至直接介绍下一轮新的投资方。
.............................
第 3 章 A 风投对 TC 票据交易平台投资的案例简介............................18
3.1 案例简介................................18
3.2 A 风投公司基本情况 ..................................19
3.3 TC 票据交易平台介绍..........................21
第 4 章 A 风投对 TC 票据交易平台投资的分析....................35
4.1 投资的行业环境分析................................35
4.1.1 票据的基本概念...........................35
4.1.2 票据的行业分析...........................38
第 5 章 A 风投的投资决策流程评价...........................60
第 5 章 A 风投的投资决策流程评价
通过整理和分析 A 风投投资 TC 票据交易平台的投资决策过程，A 风投初步形成了一套完整的项目分析分和决策流程，在项目的发掘上具有一定的能力水平，但是存在以下主要问题。
(1) 公司缺少投资委员会，对项目是否立项和投资决策判断完全依赖合伙人
由于 A 风投在整体投资决策流程中缺少投资委员会的设置，项目的立项、投资决策和退出决策完全依靠唯一的合伙人来判断，这并非一种科学的决策机制。由于合伙人对行业的了解存在一定限制，容易导致错过一些合伙人并不了解或不感兴趣，但是实际上存在极大投资潜力的项目。在实际工作中，就由于这样的决策机制使 A 风投错过了小红书、爱奇艺等后期被证明是非常具有投资价值的项目。
(2) 项目初始估值的确定较为草率，后期估值方式的选择易受系统性风险影响
A 风投投资 TC 票据交易平台时的初始估值，由合伙人和平台创始人协商确定，未通过测算，存在初始估值偏高的问题。在未来三年的估值和预计投资回报率的计算过程中，公司采用基于PE 的估值方法，受到近期国内外二级市场的剧烈波动，公司当时采用的行业平均 PE 倍数，已经发生了较大幅度的下跌，公司预期的财务投资价值存在被高估的问题。
(3) 公司投资决策受到 LP 的影响较大
从公司的投资决策流程看，项目最终的投资决策和退出决策，LP 方面对 A 风投施加了较为明显的影响，在 TC 票据交易平台的项目上，LP 代表亲自对项目的情况作了了解，与平台创始人进行了交流。在当前经济下行，投资风险大大增加的环境下，LP 的做法在一定程度上可以降低风险，但是也对 A 风投的投资决策存在一定干扰。在实际的投资项目中，出现过 LP 直接指定对一个 A 风投投资团队并不看好的房地产项目进行投资的案例，也出现过投资团队认为极有价值，但是 LP 不认可的项目，从而错失投资机会。
............................
第 6 章 结论和建议
6.1 对 A 风险投资公司的结论和建议
(1) TC 票据交易平台具有投资价值
TC 票据交易平台的商业模式很好的颠覆了传统的线下纸票交易行业，借助国家大力推广电子票据的契机，以互联网金融的思维进入小额电子票据的撮合交易领域，为传统的票据经纪商提供了一个高效、安全和透明的票据撮合交易平台。TC 票据交易平台具有先发优势，上线一年就占据了 70%以上的市场份额，后续会形成很强的用户粘性，形成行业壁垒。此外，TC 票据交易平台是行业内第一家向交易方收取手续费的平台，收费后，交易量不降反升，预计 2018 年可以完成 1,000 亿元的票据交易，足以说明市场对平台的认可。通过财务模型的推算，TC 票据交易平台在未来三年在交易量和净利润可以带来爆发式的增长，对比主流资本市场上互联网金融相关上市的 PE 倍数，预期可以为风险投资机构带来较为丰厚的回报。作为一家初创的金融科技类公司，TC 票据平台值得投资。当前，华兴资本担任 TC 票据交易平台的财务顾问，红杉资本中国和国内某大型金融机构都极有可能参与 A 轮投资，投后估值较上一轮有明显提升。
(2) A 风投内部设立投资委员会，优化项目投资决策流程
为了避免 A 风投目前项目立项、投资决策和投资退出对唯一合伙人的过度依赖，建议 A 风投内部成立投资委员会，鉴于当前 A 风投规模较小，投资委员会的成员可以由合伙人、投资副总裁和一名相关行业的专家组成，该专家根据所表决项目的性质确定，A 风投支付一定的咨询费用。除了设立投资委员会，在项目的来源上，也应该进一步拓宽渠道，如考虑 FA 的推荐，合作投资机构或投资人的资源共享等，也可以多参加一些路演活动。此外，对于立项未通过或者尽职调查中存在不确定性因素而决定放弃投资的项目，可以存档或推荐给其他同行业的机构，作为资源的共享。最后在项目管理方面，应该形成一套系统流程，成立投资增值服务组，从多个方面对被投项目提供帮助。基于以上考虑，笔者结合实际工作经验，对 A 风投原有的投资决策流程进行了优化，具体如图 14 所示（虚线框内为改进的内容）。
参考文献（略）
相关阅读
暂无数据
