财务管理视角下薪酬差距与企业风险承担分析
时间：2020-10-03 来源：51mbalunwen
首先，本文对薪酬差距和实证研究的方法探究了薪酬差距与企业风险承担之间的关系。首先，本文对薪酬差距和企业风险承担相关的文献进行梳理，分析整理现有的研究成果，指出了未来的研究方向，提出了本文的研究内容。其次，阐明本文的理论基础，介绍委托代理理论和锦标赛理论，指出风险规避的起源，通过理论分析说明薪酬差距可能是激励企业风险承担的有效方式，在此基础上提出了本文的研究假设。最后，本文选取 2007 年至 2017年我国 A 股 2752 家上市公司为样本，收集整理得到 15458 个样本数据，运用实证研究的方法对相关数据进行描述性分析、相关分析和回归分析，检验本文的研究假设。
第一章 理论基础与研究假设
第一节 理论基础
所有权与经营权分离后，由代理人管理企业的日常经营活动。与所有者相比，代理人享有信息优势，但是代理人与所有者之间利益并不完全一致，且可能存在一定冲突，由此产生了所有者和代理者之间的代理问题。在信息不对称的情况下，代理人有动机且能够通过一系列隐蔽的措施满足自己个人的私利而损害所有者的利益。在对风险偏好的选择上，代理人会过于规避风险而损害所有者的利益。面对日益复杂的经济环境和日趋激烈的竞争态势，如何减少代理人过度规避风险的行为显得尤为重要。本文在研究这一问题过程中运用委托代理理论分析所有者和代理人之间存在的利益冲突及代理人规避风险的原因，运用锦标赛理论分析薪酬差距可以激励代理人承担风险的内在逻辑。
一、委托代理理论
第一节 描述性统计 ....................................... 23
第二节 相关性分析 ................................. 24
第三节 多元回归分析 ................................ 27
结 语 .................................... 44
一、研究结论 .................................... 44
二、创新之处 ................................ 45
三、政策建议 ...................... 46
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第一章 理论基础与研究假设
第一节 理论基础
所有权与经营权分离后，由代理人管理企业的日常经营活动。与所有者相比，代理人享有信息优势，但是代理人与所有者之间利益并不完全一致，且可能存在一定冲突，由此产生了所有者和代理者之间的代理问题。在信息不对称的情况下，代理人有动机且能够通过一系列隐蔽的措施满足自己个人的私利而损害所有者的利益。在对风险偏好的选择上，代理人会过于规避风险而损害所有者的利益。面对日益复杂的经济环境和日趋激烈的竞争态势，如何减少代理人过度规避风险的行为显得尤为重要。本文在研究这一问题过程中运用委托代理理论分析所有者和代理人之间存在的利益冲突及代理人规避风险的原因，运用锦标赛理论分析薪酬差距可以激励代理人承担风险的内在逻辑。
一、委托代理理论
1976 年 Jensen 和 Meckling 发表的文章中构建了基于委托代理理论分析公司治理问题的框架。委托代理理论起源于所有权和经营权分离的经济事实。传统的业主型企业所有权与经营权合一，到 20 世纪 40 年代，商品经济的发展、法律制度的完善、金融市场的产生等使得所有权与经营权的分离成为必要和可能。股东作为公司的所有者，因为时间和精力有限，不得不将公司的经营管理权委托给代理人。所有者对公司剩余利润享有索取权，其目标是公司整体价值的最大化，而代理人并不享有公司经营所得的剩余所有权，代理人追求的是个人利益的最大化，包括个人收入、个人名誉、地位等方面的收益。因而，所有者与代理人之间的目标并不完全一致，且偶尔会产生利益冲突。从另一个角度来看，代理人经营公司，管理公司的日常经营活动，对公司的所有经营内容了如指掌，而所有者并不参与到公司的日常经营中，对公司的了解显然没有代理人全面，在这种情况下，代理人相对于所有者具有信息优势。在代理人与所有者之间利益并不完全一致，存在利益冲突，代理人又处于信息优势地位的情况下，代理人有动机和有能力通过某些行为，来满足自己的利益而损害公司的利益，由此而产生了所有者与代理人之间的代理问题。
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第三章 实证分析 .................................... 23...............................
第二节 研究假设
一、薪酬差距与企业风险承担分析
企业风险承担是企业面对风险的选择，反映了企业决策过程中对待风险的态度（何威风和刘巍，2017）。基于风险收益均衡理论②，从长远来看，敢于承担风险的企业，才能获得较高的收益，不愿承担风险的企业，无法实现持久的价值增值。然而，多数事物都具有两面性，风险承担也不例外，一方面，积极承担风险有利于企业创新（刘华和杨汉明，2017）和增加企业价值（苏坤，2016）；另一方面，过度承担风险，会增加企业破产的概率③。在风险偏好上，股东为了追求个人收益最大化，既不会过度的追求高风险，也不会刻意规避风险，处于风险中性的状态。但是股东可以通过多元化投资降低自己投资组合的非系统风险，有研究表明大股东在持有多元化投资的情况下，其投资的单个公司倾向于较高的风险承担水平（Faccio et al.，2010）。因此，对于某一具体的公司而言，股东倾向于积极承担风险。股东多元化投资以后，无法同时管理多个企业，只能委托公司的代理人来经营企业。所有权与经营管理权分离后，第一，代理人相对于股东对公司的情况了解更多，处于信息优势的地位，代理人有机会通过各种方式侵占公司的利益；第二，代理人不能从公司的税后利润中分享公司的经营成果，剩余利润由股东享有，代理人与股东之间的利益并不完全一致；第三，代理人所有的心力和时间只能投入到一家企业，代理人的精力和财富都与一家企业相关联，因而相对于股东而言，代理人面临的风险更高，因而其对风险的偏好要弱于股东的风险偏好，换句话说，代理人相对于股东而言是风险规避的。
一、薪酬差距与企业风险承担分析
企业风险承担是企业面对风险的选择，反映了企业决策过程中对待风险的态度（何威风和刘巍，2017）。基于风险收益均衡理论②，从长远来看，敢于承担风险的企业，才能获得较高的收益，不愿承担风险的企业，无法实现持久的价值增值。然而，多数事物都具有两面性，风险承担也不例外，一方面，积极承担风险有利于企业创新（刘华和杨汉明，2017）和增加企业价值（苏坤，2016）；另一方面，过度承担风险，会增加企业破产的概率③。在风险偏好上，股东为了追求个人收益最大化，既不会过度的追求高风险，也不会刻意规避风险，处于风险中性的状态。但是股东可以通过多元化投资降低自己投资组合的非系统风险，有研究表明大股东在持有多元化投资的情况下，其投资的单个公司倾向于较高的风险承担水平（Faccio et al.，2010）。因此，对于某一具体的公司而言，股东倾向于积极承担风险。股东多元化投资以后，无法同时管理多个企业，只能委托公司的代理人来经营企业。所有权与经营管理权分离后，第一，代理人相对于股东对公司的情况了解更多，处于信息优势的地位，代理人有机会通过各种方式侵占公司的利益；第二，代理人不能从公司的税后利润中分享公司的经营成果，剩余利润由股东享有，代理人与股东之间的利益并不完全一致；第三，代理人所有的心力和时间只能投入到一家企业，代理人的精力和财富都与一家企业相关联，因而相对于股东而言，代理人面临的风险更高，因而其对风险的偏好要弱于股东的风险偏好，换句话说，代理人相对于股东而言是风险规避的。
在日常经营活动中，企业实施某一项目，如果项目失败，给企业带来巨大损失，作出决策的管理者会被问责，执行决策的员工可能因为这次失败而丧失了晋升的机会。所以，面对风险承担行为，管理者和员工都会慎重对待，相对于股东的风险偏好，代理人偏向于保守和风险规避。而公司的风险承担行为由管理者做决策，由员工具体执行，也就是说，公司的风险承担行为取决于高管和员工，为了解决高管和员工过于规避风险的问题，公司的激励机制和监督机制应运而生。激励机制主要是通过薪酬制度的设计来激励公司的高管和员工，监督机制主要是通过公司的董事会、监事会及其他委员会来实施监督功能。在激励方面，公司在设计薪酬制度时会考虑运用股权激励，研究显示股权激励有助于管理层克服风险规避倾向，促使管理层更注重公司长期利益，缓解公司代理问题，进而促进公司风险承担（苏坤，2015）；但是我国薪酬结构中的股权比例较低，实施股权激励的范围较小，主要仍然是以货币薪酬激励为主，且货币薪酬的增加能够提高企业的风险承担水平（张瑞君等，
2013）。从现有研究成果来看，良好的薪酬制度确实能提高企业的风险承担水平。
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第二章 研究设计
第一节 样本选择与数据来源
我国颁布新企业会计准则后，新准则从 2007 年开始实施，为了保持数据核算口径的一致性，本文将新会计准则实施年度作为样本数据的起始年度，选取了 2007-2017年全部的沪深 A 股上市公司作为研究样本。本文在数据筛选的过程中主要遵循以下原则：第一，从行业经营特性的角度考虑，删除了那些具有行业独特性的公司，即剔除了金融保险类公司；第二，剔除了未披露相关数据或者未有效披露所需要数据的上市公司，如部分公司高管薪酬的数据未完整披露，部分公司的盈利或资产数据没有完整披露，以及在计算相关指标过程中某些公司可获得数据不全，如计算企业风险承担数据需要连续三年或连续四年的公司盈利指标数据，连续几年数据中若存在缺失的情况，则无法计算得到相应的度量指标；第三，剔除了交易异常的公司数据，如剔除了*ST、ST/PT 类公司数据。本文所使用的所有原始数据均来源于 CSMAR 数据库，在检查数据时，还抽取了部分样本数据与上市公司年报中披露的数据进行核对，对错误数据进行了修正；但本文数据量较大，无法对所有数据的真实性进行核对，上述处理办法也无法保证所有数据的真实准确，因此，为避免极端异常值的影响，本文对连续性变量的样本数据在 1%和 99%的水平上进行了缩尾处理。通过上述处理后，一共得到 15458 个样本数据。本文所有的数据处理过程，从对原始数据的处理到实证分析部分的描述性统计、相关性分析和回归分析等运用的软件为 Excel 和 Stata14.0。
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第二章 研究设计
第一节 样本选择与数据来源
我国颁布新企业会计准则后，新准则从 2007 年开始实施，为了保持数据核算口径的一致性，本文将新会计准则实施年度作为样本数据的起始年度，选取了 2007-2017年全部的沪深 A 股上市公司作为研究样本。本文在数据筛选的过程中主要遵循以下原则：第一，从行业经营特性的角度考虑，删除了那些具有行业独特性的公司，即剔除了金融保险类公司；第二，剔除了未披露相关数据或者未有效披露所需要数据的上市公司，如部分公司高管薪酬的数据未完整披露，部分公司的盈利或资产数据没有完整披露，以及在计算相关指标过程中某些公司可获得数据不全，如计算企业风险承担数据需要连续三年或连续四年的公司盈利指标数据，连续几年数据中若存在缺失的情况，则无法计算得到相应的度量指标；第三，剔除了交易异常的公司数据，如剔除了*ST、ST/PT 类公司数据。本文所使用的所有原始数据均来源于 CSMAR 数据库，在检查数据时，还抽取了部分样本数据与上市公司年报中披露的数据进行核对，对错误数据进行了修正；但本文数据量较大，无法对所有数据的真实性进行核对，上述处理办法也无法保证所有数据的真实准确，因此，为避免极端异常值的影响，本文对连续性变量的样本数据在 1%和 99%的水平上进行了缩尾处理。通过上述处理后，一共得到 15458 个样本数据。本文所有的数据处理过程，从对原始数据的处理到实证分析部分的描述性统计、相关性分析和回归分析等运用的软件为 Excel 和 Stata14.0。
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第二节 变量选择与模型建立
一、变量选择
（一）因变量
企业风险承担（Risk）。被解释变量 Riskit 表示企业 i 在第 t 年的风险承担。参考Boubakri et al（2013）、何威风和刘巍（2017）的研究方法，本文将采用业绩滚动窗口期内（当年的数据和前两年的数据）的盈利波动性作为衡量企业风险承担的指标 Risk，企业盈利的波动性越高，Risk 指标值就越大，表示企业风险承担水平越高。其中，式（2-1）和式（2-2）是用来计算企业盈利波动性，式（2-1）表示对上市公司每年资产收益率用行业平均值进行调整，式（2-2）为计算某观测时间段内的上市公司经行业调整的资产收益率的标准差，该标准差即为企业盈利波动性。
一、变量选择
（一）因变量
企业风险承担（Risk）。被解释变量 Riskit 表示企业 i 在第 t 年的风险承担。参考Boubakri et al（2013）、何威风和刘巍（2017）的研究方法，本文将采用业绩滚动窗口期内（当年的数据和前两年的数据）的盈利波动性作为衡量企业风险承担的指标 Risk，企业盈利的波动性越高，Risk 指标值就越大，表示企业风险承担水平越高。其中，式（2-1）和式（2-2）是用来计算企业盈利波动性，式（2-1）表示对上市公司每年资产收益率用行业平均值进行调整，式（2-2）为计算某观测时间段内的上市公司经行业调整的资产收益率的标准差，该标准差即为企业盈利波动性。
已有的国内外文献研究显示影响企业风险承担的因素众多，为了控制这些因素可能产生的影响，我们参考黎文靖和胡玉明（2012）、何威风等（2017）、孔东民等（2017）等学者的做法，选取产权性质、大股东持股比例、企业成长性、企业规模、负债水平、盈利能力、独董比例、企业年龄等作为控制变量。
产权性质，研究显示产权性质会对企业风险承担产生影响，国有企业具有显著更低的风险承担水平（李文贵和余明桂，2012），我们将国有企业赋值为 1，民营企业赋值为 0；大股东持股比例，大股东持股比例高低是公司治理的一个重要特征，会影响公司治理的内容，从而可能会影响到企业风险承担；企业成长性，成长性也是一个重要的企业特征，会影响公司治理的内容，从而可能会影响到企业风险承担，我们用企业销售收入的增长率来衡量企业成长性；企业规模，不同规模的企业经营特性存在显著差异，企业规模会影响到企业整体的风险承担水平，我们用企业期末资产的对数值来衡量企业规模；负债水平，负债比例越高，企业本身面临的风险增加，这会影响到企业风险承担行为，我们用资产负债率来衡量负债水平；盈利能力，盈利是企业持续发展的基础，也是企业可以积极承担风险的保障之一，因而可能影响到企业风险承担水平，我们用企业资产收益率衡量企业盈利能力；独董比例，是独立董事占公司全部董事的比例，独立董事是公司治理中的重要组成部分，可能会影响到企业的风险承担决策；企业年龄，是企业成立之日到当前年度的年数，企业成立时间越长，一定程度上说明企业经历过的经济周期长，抗风险能力强，这可能会影响到企业的风险承担水平。在研究中，我们控制上述相关变量，以求在控制这些因素的影响之后，发现薪酬差距对企业风险承担的作用效果。相关变量的定义详见表 2-1。
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产权性质，研究显示产权性质会对企业风险承担产生影响，国有企业具有显著更低的风险承担水平（李文贵和余明桂，2012），我们将国有企业赋值为 1，民营企业赋值为 0；大股东持股比例，大股东持股比例高低是公司治理的一个重要特征，会影响公司治理的内容，从而可能会影响到企业风险承担；企业成长性，成长性也是一个重要的企业特征，会影响公司治理的内容，从而可能会影响到企业风险承担，我们用企业销售收入的增长率来衡量企业成长性；企业规模，不同规模的企业经营特性存在显著差异，企业规模会影响到企业整体的风险承担水平，我们用企业期末资产的对数值来衡量企业规模；负债水平，负债比例越高，企业本身面临的风险增加，这会影响到企业风险承担行为，我们用资产负债率来衡量负债水平；盈利能力，盈利是企业持续发展的基础，也是企业可以积极承担风险的保障之一，因而可能影响到企业风险承担水平，我们用企业资产收益率衡量企业盈利能力；独董比例，是独立董事占公司全部董事的比例，独立董事是公司治理中的重要组成部分，可能会影响到企业的风险承担决策；企业年龄，是企业成立之日到当前年度的年数，企业成立时间越长，一定程度上说明企业经历过的经济周期长，抗风险能力强，这可能会影响到企业的风险承担水平。在研究中，我们控制上述相关变量，以求在控制这些因素的影响之后，发现薪酬差距对企业风险承担的作用效果。相关变量的定义详见表 2-1。
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第一节 描述性统计 ....................................... 23
第二节 相关性分析 ................................. 24
第三节 多元回归分析 ................................ 27
结 语 .................................... 44
一、研究结论 .................................... 44
二、创新之处 ................................ 45
三、政策建议 ...................... 46
第三章 实证分析
第一节 描述性统计
通过对样本数据进行筛选，最终得到 15458 个符合要求的样本数据，对样本的描述性统计如表 3-1 所示，描述性统计表中列示的统计指标有样本个数（N）、样本均值（mean）、标准差（sd）、最大值（max）、最小值（min）、25 分位数（p25）、50 分数位（p50）和 75 分位数（p75）。
如表 3-1 所示，风险承担变量 Risk1 的平均值为 0.03，标准差为 0.035，标准差除以平均值为 1.17，最大值 0.250，最小值 0.001，最大值和最小值之间相差 0.249，极差是平均值 0.03 的 8.3 倍，极差相对于均值而言较大，可见样本数据分布并不集中，而是较为分散。25 分位数、中位数、75 分位数分别为 0.010、0.019、0.036；远远小于最大值 0.25，说明 FPG1 的分布中，75%的数据都在 0.036 以下，只有少部分分布在 0.036 到 0.25 之间。薪酬差距指标 FPG1 平均值为 5.002，标准差为 3.273，标准差除以平均值为 0.65，小于风险承担指标的对应数据 1.17，说明相对而言，薪酬差距指标的数据分布比企业风险承担指标的数据分布要集中；FPG1 的最大值为 20.46，最小值 0.417，极差为 20.04，是平均值 5.002 的 4 倍，相对 Risk 而言较小，同样说明FPG1 的数据分布比较集中；FPG1 的 25 分位数、中位数、75 分位数分别为 2.946、3.969、5.800，远远小于最大值 20.46，说明 FPG1 的分布中，75%的数据都在 5.8 以下，只有少部分分布在 5.8 到 20.46 之间。
第一节 描述性统计
通过对样本数据进行筛选，最终得到 15458 个符合要求的样本数据，对样本的描述性统计如表 3-1 所示，描述性统计表中列示的统计指标有样本个数（N）、样本均值（mean）、标准差（sd）、最大值（max）、最小值（min）、25 分位数（p25）、50 分数位（p50）和 75 分位数（p75）。
如表 3-1 所示，风险承担变量 Risk1 的平均值为 0.03，标准差为 0.035，标准差除以平均值为 1.17，最大值 0.250，最小值 0.001，最大值和最小值之间相差 0.249，极差是平均值 0.03 的 8.3 倍，极差相对于均值而言较大，可见样本数据分布并不集中，而是较为分散。25 分位数、中位数、75 分位数分别为 0.010、0.019、0.036；远远小于最大值 0.25，说明 FPG1 的分布中，75%的数据都在 0.036 以下，只有少部分分布在 0.036 到 0.25 之间。薪酬差距指标 FPG1 平均值为 5.002，标准差为 3.273，标准差除以平均值为 0.65，小于风险承担指标的对应数据 1.17，说明相对而言，薪酬差距指标的数据分布比企业风险承担指标的数据分布要集中；FPG1 的最大值为 20.46，最小值 0.417，极差为 20.04，是平均值 5.002 的 4 倍，相对 Risk 而言较小，同样说明FPG1 的数据分布比较集中；FPG1 的 25 分位数、中位数、75 分位数分别为 2.946、3.969、5.800，远远小于最大值 20.46，说明 FPG1 的分布中，75%的数据都在 5.8 以下，只有少部分分布在 5.8 到 20.46 之间。
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结语
一、研究结论
风险承担对企业持续发展有着重要影响，薪酬制度是激励代理人承担风险的有效机制。本文从薪酬制度的视角出发，选取薪酬差距作为研究的切入点，运用文献研究和实证研究的方法探究了薪酬差距与企业风险承担之间的关系。首先，本文对薪酬差距和企业风险承担相关的文献进行梳理，分析整理现有的研究成果，指出了未来的研究方向，提出了本文的研究内容。其次，阐明本文的理论基础，介绍委托代理理论和锦标赛理论，指出风险规避的起源，通过理论分析说明薪酬差距可能是激励企业风险承担的有效方式，在此基础上提出了本文的研究假设。最后，本文选取 2007 年至 2017年我国 A 股 2752 家上市公司为样本，收集整理得到 15458 个样本数据，运用实证研究的方法对相关数据进行描述性分析、相关分析和回归分析，检验本文的研究假设，最终得到如下研究结论：
一、研究结论
风险承担对企业持续发展有着重要影响，薪酬制度是激励代理人承担风险的有效机制。本文从薪酬制度的视角出发，选取薪酬差距作为研究的切入点，运用文献研究和实证研究的方法探究了薪酬差距与企业风险承担之间的关系。首先，本文对薪酬差距和企业风险承担相关的文献进行梳理，分析整理现有的研究成果，指出了未来的研究方向，提出了本文的研究内容。其次，阐明本文的理论基础，介绍委托代理理论和锦标赛理论，指出风险规避的起源，通过理论分析说明薪酬差距可能是激励企业风险承担的有效方式，在此基础上提出了本文的研究假设。最后，本文选取 2007 年至 2017年我国 A 股 2752 家上市公司为样本，收集整理得到 15458 个样本数据，运用实证研究的方法对相关数据进行描述性分析、相关分析和回归分析，检验本文的研究假设，最终得到如下研究结论：
（1）薪酬差距与企业风险承担正向相关，薪酬差距越大，企业风险承担水平越高。公司的经营者和所有者两权分离的现状使得代理人与所有者之间的利益不一致，这种利益冲突会降低管理者和员工工作的积极性和承担风险的意愿，进而会损害公司整体利益，损害股东利益。为了更好地激励管理者和员工承担风险，公司给管理者和员工设置不同层级的工资待遇，激发管理者和员工的工作积极性。研究发现，随着薪酬差距的增大，企业风险承担水平也在增加，即薪酬差距能够激励管理者和员工积极地承担风险，在一定程度上克服了代理人规避风险的问题，也说明了薪酬差距设置的有效性。
（2）相对于国有企业，在民营企业中，薪酬差距对企业风险承担的激励作用较为突出。第一，国有企业在薪酬的设置方面不同于民营企业，国有企业的薪酬受国资委和一系列政策文件制约，薪酬差距的范围受到限制，因而可能会影响到薪酬差距的激励效果。而在民营企业中，薪酬差距的设置则不存在限制，民营企业拥有更大的自主权，制定出更符合企业自身的薪酬差距，激励管理者和员工积极主动承担风险。第二，国有企业与政治联系密切，国有企业激励的一个重要内容是政治晋升，而不仅仅是薪酬方面的激励，国有企业的这种特性也可能会影响到薪酬差距的激励效果。研究结果显示，在民营企业中，薪酬差距对企业风险承担的激励效果比较明显，而在国有企业中这种激励效果并不显著。
参考文献（略）
参考文献（略）
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