同业举牌的成因及经济财会后果研究

 

1 导论

 

1.1 选题背景及意义

2004 年 12 月 11 日，我国零售业进入全面对外开放的时代，伴随着我国国有企业体制改革的到来，零售业实现了空前的发展。之后，零售企业开启了无尽的扩张之路，零售企业利用自有资金，通过建立子公司或者连锁分店，亦或是通过出资合作、股权控制和全盘收购的并购式战略扩张来扩大自身的经营规模，拓展自己现有的市场。2008 年的经济危机沉重打击了我国经济，消费拉动能力减弱，尤其是 2012 年之后，我国宏观经济并没有好转，持续受经济危机的影响，经济增长缓慢。随着消费群体消费能力的减弱，零售企业的成本逐年上涨，加之电商势力的冲击和同业竞争的加剧等多重影响下，零售业关闭现有网点的现象频频发生。据统计，2012 年全国重点大型零售企业零售额增速创 1999 年以来最低，零售额实际同比增长 8.0%，增速比 2011 年下降了 10.5 个百分点。2013 年零售企业零售额同比增长 7.6%，增幅再现个位数。2014 年全国 50 家重点大型零售企业商品销售额与上年的全年增速相比降低 10.2%；同时，实体零售企业出现“关店潮”，2014 年全国 50 家重点大型零售企业门店数相比上年减少了 11.6%，降幅相比 2013 年扩大了 5.5 个百分点。2015 年，以大型超市、百货为主的实体店仍然遭遇业绩和利润的双双下滑局面，并且“关店潮”持续发酵。由此而见，零售企业面临着巨大的挑战。通过建立新门店来扩大企业规模的方法已然失效，这时并购式战略扩张似乎成了当下零售业开拓市场的最优选择。据统计，2004年到 2008 年，全盘收购形式为零售企业并购主流，但是从 2009 年开始起，通过资产收购的出资合作和股票收购的股权控制方式被越来越多的采用。从 2013 年开始，因为股票收购通过二级市场购买比较容易操作，所以股票收购受到了更多的关注。如果通过二级市场购买的方式实现股票收购，就必须要按照规定每达到一定比例就要发布举牌公告。

.........

 

1.2 理论基础和相关概念

 

1.2.1 理论基础

协同效应理论，该理论认为一个企业内部或者企业主体间如果可以把各自拥有的特殊资源或者优势资源通过某种形式进行整合，就实现优势互补或者进行资源优化配置，从而可以提高原有效率，增强整体竞争力，提升企业盈利能力。这种整合可以是企业内部各部门间的协作互助，它是经营者有效利用资源的一种方式；也可以是企业间的战略合作或通过并购形成的协作共享，它是企业进行资本运作和经营的一种手段。该理论强调个体和整体的关系，希望通过对个体的有效整合实现“1+1>2”的效果。同时，实现协同效应也是企业间并购的主要动机之一，尤其是进行横向并购的企业。合作竞争理论，该理论首次将合作和竞争联系起来，强调合作竞争，改变了人们对合作竞争的传统认知。合作竞争理论站在企业自身利益提升和优化资源配置的视角，强调且不可一味追求竞争，将同类型企业看做对立一方，事实上，通过一定的合作，达到资源共享，反而有利于双方降低成本，增加收益，有效客服竞争对抗性本身固有缺点。从这个意义上我们有理由相信，当今时代，合作竞争是更适合企业发展的一种战略方式，它是一种高层次的竞争。同时，该理论指出合作竞争成功的关键要素:贡献、亲密、远景。贡献是基本，双方彼此合作后要达到减少资源浪费却能获取同样收益且要有创造更多利润的可能；亲密是一种创新的交易模式，要求双方不仅相互信任，还要资源共享，对合作竞争起保障作用；远景是双方达成的一种对未来如何发展，发展到何种程度的一种规划，是合作竞争结果的一种预期，对双方是一种约束。并购动机理论，该理论认为企业间的并购是平等、自愿、有偿的经济行为，不同形式的并购其目的是不同的，且其动机可能不是单一的，但是基于经济人假设，并购最终目的都是为了企业的长远发展，从而实现股东财富最大化。并购动机可以从经济动机、个人动机和战略动机三类进行分析，并购的经济动机多数出于扩大企业规模，获得更多的市场份额，而个人动机体现了管理层或董事会的偏好与价值取向，战略动机则更多的考虑公司的长远发展。

......

 

2 文献综述

 

2.1 国外研究现状

2.1.1 同业并购的研究综述

Maria T. Brouwer（2008）认为，横向并购可以给企业带来更好的效益，提升效率，达到优化资源配置或者形成行业垄断的目的。Jan-Peer Laabs,Dirk Schiereck（2010），探讨了横向并购对收购方短期市场绩效和长期财富效应的影响，基于对 1981-2007 的 230 例并购案例的研究，发现并购给企业带来了正的短期绩效。Cristina Pardo-Garcia,Jose J. Sempere-Monerris（2015）认为，横向并购可能是出于战略原因，横向并购可以提高效率，带来额外收益。

 

2.1.2 并购动因的研究综述

Mitchell, Stafford（2000）认为并购行为可以提高企业价值，并从外部条件、内部条件、制度保证等角度系统分析了企业并购行为提高企业自身价值的过程。归纳这些研究结果可以发现企业并购能够创造价值。Hien Thu Nguyen（2013）采集了 3520 个美国国内并购案的样本力图对并购动机进行研究，研究发现并购动机在很大程度上是不确定且难以完全清晰被描述出来的，有时价值增长与价值降低动机还可能并存，公司并购过程是一个在多因素作用下的互动过程。Vanita Tripathi（2015）通过研究 1998—2009 年间印度公司发生的并购案，试图对跨国并购背后的动机进行揭示，研究发现主要存在 5 种动机：价值创造、效率提高、市场领导、营销战略与协同效益。

.........

 

2.2 国内研究现状

廖运凤，金辉（2008）认为我国零售业企业为了追求规模经济效益往往会进行横向收购，横向收购会使企业规模扩大，成本降低从而提高利润，形成好的规模效益，这也是我国零售企业进行举牌的主要动因。李飞，米卜，林健（2009）通过研究发现，零售企业往往通过同业之间的并购来实现规模扩张，占据更多的市场份额。吴振球（2012）认为我国零售企业并购是关系我国经济发展和经济安全的重大现实问题，并论述了零售业并购的现状（1）我国零售业的并购复杂多变（2）我国零售业多而散，需要通过并购实现规模效益（3）外资零售企业的参与加剧零售行业内的竞争，国内大型零售企业竞争力不足，丧失大量市场份额（4）我国零售业的并购分为省域内并购和省域间并购。周昱（2015）研究发现，自 2000 年以来，随着零售业全面对外开放，我国零售业发展迅速，加之国有企业体制改革，零售业发展空前。在这个过程中，零售企业的同业并购成为其对外扩张的重要手段。自 2004 年零售业改革开放以来到 2013 年这十年间，零售业并购的案例数越来越多，尤其近几年，国内零售企业间的并购越来越多，而且国内零售企业并购外资企业也时常发生，可见实力雄厚的国内零售业已经成为并购主体。

............

 

3 案例介绍......... 15

3.1 案例背景............ 15

3.2 举牌双方介绍.... 15

3.2.1 举牌方--永辉超市 ............. 15

3.2.2 被举牌方--中百集团 ......... 16

3.2.3 被举牌方第一大股东--武商联 ...... 16

3.3 举牌进程............ 17

3.4 大股东保卫战.... 17

3.5 和平共处............ 18

4 案例分析......... 21

4.1 中百集团频遭举牌原因探究...... 21

4.2 永辉超市的举牌动机..... 25

4.3 中百集团大股东积极的应对策略........... 30

4.4 被举牌公司积极应对后的经济后果........ 32

5 结论与启示..... 41

5.1 结论....... 41

5.2 启示....... 42

 

4 案例分析

 

4.1 中百集团频遭举牌原因探究

早在 2011 年年末，中百集团就遭到新光控股的突然举牌，并且新光控股在 2012 年持续增持，多次举牌中百集团，在稳坐第二大股东的同时，由于与第一大股东所持股份相差不大，时刻危及武商联第一大股东的位置，一度引发关于中百集团的控制权之争，甚至直接影响了中百集团和武汉中商的重组计划。两年后，举牌“突袭”再度上演，2013年年末，永辉超市自愿披露公告称已通过交易系统买入中百集团股份合计3399.99万股，占中百集团总股本 4.99%。并且从 2014 年开始多次举牌中百集团，和中百集团第一大股东——武商联开始了漫长的股份追赶之路。短短的六年间，两次激烈的控制权争夺战，无论是新光控股的偷袭还是永辉超市的突袭，为什么都选择举牌中百集团呢？为了完善我国国有企业的产权结构，股权分置改革应运而生，改革使股权结构趋于多元化逐渐形成多方制衡的股权结构，不再是国有股东绝对控制的一股独大，而是更多的引入非国有资本成为国有企业的战略投资者或者股东。股权分置改革大大降低了国有企业的股权集中度，同时股权的相对分散也引起了企业控制权的市场竞争。长期以来，中百集团第一大股东——武商联持股比例较低，持有其股份不到 20%，与第二大股东所持股份相差不大，差距基本处于 5%-10%之间,除了第一大股东和第二大股东持有股份超过 10%，其余股东持有股份均不到 5%，可见其股权结构相对分散，见表4-1 和表 4-2。甚至有时第一大股东持有股份还不到总股份的 10%，使其股权结构处于高度分散的状况，集团随时面临控制权争夺战。

.........

 

结论

 

本文通过研究中百集团频遭举牌的原因和永辉超市举牌中百集团的动机，进而探讨了被举牌方的态度与应对策略，并且通过举牌对公司资源协同、公司治理、公司市值和经营绩效等经济后果方面的分析和举牌前后公司在上述三个方面的对比发现被举牌方的应对是有效的。通过本案例研究发现：

第一，对于竞争激烈的零售业市场来说，同业之间通过并购扩大规模必不可少，同业并购或许可以把挑战转化成发展壮大的机遇，但是并购并不是最终目的，为企业赢得利益最大化才是最终目标，这就需要同业之间在竞争中合作，比如通过同业举牌与被举牌企业建立互惠共赢的战略合作模式，充分发挥双方在各自区域的龙头优势、利用现有市场网络、采用后台比价的方式进行联合购买，提高议价能力，通过共享物流提高效率节约成本，最终实现共同发展、合作共赢。

第二，股权分置改革大大降低了国有企业的股权集中度，使股权结构趋于多元化逐渐形成多方制衡的股权结构，不再是国有股东绝对控制的一股独大，这就使一些优质的国有企业的股权结构相对分散，在股市低迷时期，这类型的企业股价低，企业价值大容易成为被举牌对象。

第三，举牌的动机主要有三方面，即短期财务投资，长期战略投资和觊觎被举牌企业控制权的收购，而同业企业通常是为了获得规模效益，其举牌的动机往往更倾向于横向并购或者战略合作。

第四，举牌会引起被举牌企业的股权结构变化，影响其大股东构成，而且举牌企业通常会积极进入董事会，因此被举牌企业的董事会组成也会有所不同，加入新成员的董事会往往会更加优化，同时，如果被举牌企业采用合理的应对策略，其股价往往会随着举牌事件的发生而呈上升趋势，如果通过举牌实现合作，形成规模效益，会降低被举牌企业的部分成本，提高毛利率。

..........

参考文献（略）