长荣股份并购力群股份的财务影响研究

 

第一节 选题的背景及意义

并购是资本运作模式之一，也是很多成熟企业及发展到瓶颈的企业在扩大规模时选择的必要方式，其重要性不言而喻。自二十世纪末以来，中国资本市场的并购案例愈来愈多，也发挥着关键的作用。特别是近年来，并购逐渐成为中国企业扩张的必要手段之一。尽管并购要取得效应需要时间与可能高昂的成本，但是还是受到众多企业的认可，特别是各大行业中有一定实力想追求快速发展的企业。中国并购市场这几年一直很活跃，据清科研究中心统计数据显示，2015 年中国并购市场完成了 2692 起并购，比去年增长了 39.6%；剔除非公开的案例，剩余 2318 起并购，交易金额也达到了历史新高，一共 10400 亿元，比 2014 年增长 44.0%。不管是规模还是数量都打破了以往的记录。从行业来看，机械设备制造业的并购案例占据相当大的比重，但是其中印机行业的并购案例相对较少，2013 年只有 4 起。但是印刷机械行业与我们工作学习生活息息相关，更加期待它有一个好的发展。现今印刷机械行业取得了较大的进步，不断尝试改进与创新，生产经营方面也不断向着好的方面发展，更是提高了行业的整体素质。各个企业都希望能将自己和整个行业都推向一个更高的水平，形成相互竞争却又共同合作发展的局面，改善以前不良的发展格局。所以，都运用各自的渠道和手段，希望达成共赢，例如自主创新，把传统和科技相结合；与外企合作，引进技术与人才；以及并购国内外企业。虽然表面看来印刷机械设备行业在健康持续地发展，但是实际上面临着不小的风险和全新的挑战。进入互联网时代后，大数据、云计算到移动通信技的迅猛发展对纸质媒体产生了空前的甚至颠覆性的冲击，因此对为纸质媒体服务的印刷机械设备行业产生的影响可想而知。行业里的中坚企业必须进行改制和调整，踏上改革的道路，并购重组无疑是最优战略之一。所以重点企业为了扩大自身生产规模，提高中国市场竞争力，选择了并购这条最有效、最快速的途径；由于重点企业都开始进行自身的改革，所以也推动整个印刷机械设备行业加快了整改的步伐。还有一点重要的原因是，虽然行业内一些大企业以前传统的印刷机械设备业务受到冲击，但依然有资本选择并购这个途径，因为中小印机企业在这种行业背景下也想寻找另外的途径进行发展。

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第二节 研究内容及方法

本文选择了企业并购的财务影响为题，从企业并购的基本理论出发，以印刷机械设备行业并购案例为切入点，分析了这个行业并购现状。然后以长荣股份并购深圳力群作为案例，分析了并购动因及可能产生的财务风险；随后运用事件分析法、EVA 等方法，深入分析此次并购产生财务效应及其市场反应，以理论联系实际，从而为处于困境中的印机行业的发展提供一种可行的发展战略。本文拟采用定量分析与案例分析相结合的方法，按照“提出问题——分析问题——解决问题”的基本思路，首先归纳以前学者提出的企业并购财务效应基本理论，作为本文的理论基础；然后，通过具体案例将理论应用到实际中，深入分析企业并购过程中产生的动因和风险，在此基础上分析并购对财务产生的影响，即其带来的财务效益。

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第二章 并购基本理论与文献综述

 

第一节 并购基本理论

企业并购相关理论一直是企业财务理论等理论中的重要研究课题之一。从 19 世纪开始，西方国家开始掀起并购的热潮，因此并购理论也是西方经济学研究较活跃的领域。在依托于委托-代理理论和博弈论等理论的基础上，并购理论也在不断发展完善当中。因此在考察企业并购时，必然要探讨企业并购所带来的财务影响。迄今为止，经过多年研究与完善，企业并购相关理论有很多，总结了一部分西方学者对并购理论的研究如下：信息与信号理论该理论认为，当并购方宣告进行并购时，公司的股价可能呈现上涨的趋势。这是因为，此次并购活动可能向市场传达了被兼并公司价值被低估的信息，不管目标公司采不采取相应的管理改进措施，市场都会重估目标公司的股价或价值。市场势力理论的核心观点是，企业可以通过并购来扩大公司的规模，那么相应地竞争对手就减少了，可以提高企业市场占有率，从而通过加强对市场的控制力来扩大公司的市场份额，并增加长期的获利机会。

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第二节 文献综述

早在 20 世纪初，西方学者就开始研究企业并购，五六十年代时，已取得不小研究成果，而如今更是形成一套较为成熟的理论体系。下面主要概述了和本文研究方向相近的相关理论，包括并购动因和财务效应研究。对于并购动因，西方学者已经进行了大量且全面的研究，提出了很多相关理论，例如财务动机、战略动机、甚至是个人动机。关于并购财务效应研究，协同效应的观点的提出无疑为其做出了不小的贡献，在管理界引起轰动，并且得到很多管理者的赞同。这些学者的观点是，并购行为是实现企业扩张的重要手段之一，如果企业希望通过这种方式实现迅速增长，似乎也是可行的。但是如果想要产生一加一大于二的协同效应，即企业双方一个整体的总体产生的经济效益大于两者单独相加的利益。那么需要并购方与被并购方都期望以并购的方式来实现共同增长，并在并购过程中及过程后，都要相互配合协调各自的发展。上述观点表明协同效应是一种动态的效应，甚至有些学者认为并购行为之所以产生，根本原因是企业为了自身可以产生协同效应。当然也有些学者的研究侧重于企业价值方面，他们的观点是不管企业经济增加值亦或是市场增加值，并购行为会对其产生影响。由于并购后需要企业双方的报表合并，再加上资本市场会对其股价进行反应，所以在重组过程中会影响企业的价值。以美国为代表的西方国家经历了百年的并购史，期间也多次掀起并购的浪潮，因此很多西方学者对企业并购有深入的研究，他们的研究成果也为并购的发展做出了不可忽视的贡献。大部分学者都认为在市场有效率的前提条件下，股价可以充分反映公司未来变化，企业通过并购活动是可以提升自身市场价值的，因而并购是可行的。在研究兼并方公司的股价波动情况时，以并购前后相等的天数为时间窗口，可以发现相关性可能会给企业并购带来相对积极的影响。

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第三章 案例简介及 SWOT 分析 .........7

第一节 长荣股份并购案例及动因分析...........7

第二节 基于并购的 SWOT 分析及财务风险分析....10

一、SWOT 分析...........10

二、财务风险分析............12

第四章 并购的财务效应分析.........15

第一节 并购协同效应分析 .........15

一、经营协同效应分析....15

二、管理协同效应分析....20

三、财务协同效应分析....23

第二节 并购前后杜邦财务指标体系分析 ............27

第三节 对综合绩效影响分析 .....31

一、主成分分析.......31

二、EVA 分析...........35

三、MVA 分析...........39

第四节 基于事件法的市场反应分析 ...........40

第五章 结论与建议.......45

第一节 研究结论 .......45

第二节 建议 ......46

 

第四章 并购的财务效应分析

 

第一节 并购的协同效应分析

本节结合印机行业的经营特点，来分析长荣股份并购中产生的经营协同效应、管理协同效应和财务协同效应。通过 WIND 数据库以及年报，选取长荣股份 2011 年至 2015年五年的财务指标与印机行业平均数据以及配对样本—广东东方精工科技股份有限公司（以下简称“东方精工”）进行比较。先分析非财务数据，再结合公司具体财务指标分析，可以对比得出企业并购前后财务状况；继而观察企业的战略目标实现情况，衡量该次并购是否取得了协同效应。经营协同效应主要指并购给企业经济带来了“1+1>2”的变化，经营协同效应主要体现在可以提高企业经营活动的效率，而效率的提高又会产生好的效益。即并购后，企业产生的整体效益大于原并购双方单独相加的利益。依据西方经济学理论，并购所产生的这种经营协同效应主要是因为规模经济引起的。企业想要迅速发展，于是选择并购这一途径，其实企业实施并购活动的主要动因之一就是追求规模经济。一旦市场上行业都选择并购这一战略，产业就会出现规模集中化，那么很容易形成规模经济，从而降低平均成本。2011 年没有并购前，长荣股份的销售净利率为 29.22%，2012 年开始并购为 26.07%，2013 年并购完成后为 23.52%，2014 年有所下降，为 19.57%。东方精工的销售净利率也一直处于下降趋势，2014 年为 9.2%，已经开始低于行业平均水平了。而到了 2015 年，大幅度下降至 6.51%，明显低于长荣股份的 15.82%。2011-2015 行业平均销售净利率一直处于下降状态，最高为 2011 年的 14.36%，最低为 2015 年的 8.41%。相比于行业水平来看，长荣股份在并购后，虽然没有上升的趋势，但是一直高于同行业的平均水平，其效益还可以，但是还是要想办法提高其销售净利。

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结论

 

企业管理者选择并购的直接目的往往在于扩大企业规模或者提高企业增长速度，而很少考虑该次并购战略能否提高企业权益净利率，即便有所考虑却也无法在并购战略实施以后严格把控。深圳力群作为此次并购行为中的目标企业被长荣股份收购，可谓是强强联合，尽管力群没有上市，但是其资源雄厚，在印刷业能为长荣股份转型，大力发展其下游行业铺垫好以后的道路。在印刷机械设备行业如此不景气的大环境下，长荣股份还在持续发展，不可谓不是这次并购的功劳。通过上述研究，本文得到如下结论：从宏观角度来看，包括国家经济形势、投资者情绪等。长荣股份并购深圳力群也受到了印刷机械设备行业的影响，由于行业经济低迷，企业也不得不寻找出路。公司内部方面，公司的营运能力、盈利能力、发展能力、偿债能力等因素都会对此次并购产生一定影响。长荣股份并购深圳力群后，可以发现大部分指标得到改善，虽然有些指标下降，但不得不说在整个行业都在下滑的趋势下，还能减缓下降的趋势，证明此次并购还是很成功的。从财务指标这方面的分析来看，2014 年长荣股份共实现营业收入 9.57 亿元，同比增长了 55.40%。自完成资产的全部过户事宜后，长荣股份编制合并报表开始纳入并购重组的深圳力群公司，只 5 月至 12 月份短短半年时间，深圳力群实现营业收入 3.68 亿元，达到当初承诺的交易协定。如果剔除新纳入合并报表，深圳力群在 2014 年营业收入，那么公司营业收入将会比去年下降 4.3%之多。公司 2014 年生产印刷设备 390 台，在主营业务方面销售印刷设备 379 台，均比 2013 年下降 16%。其中出口业务也有所下降，较2013年下降了10%。这些数据可以看出企业以前的占据大部分营业额的业务在走下坡路，而并购力群给其带来了巨大的利润。

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参考文献（略）